Báo cáo Thị trường trái phiếu: Thay đổi chính sách “làm nguội” thị trường TPDN

Nguồn: HSC

 Thay đổi chính sách “làm nguội” thị trường TPDN

• Quy định mới chặt chẽ hơn về hoạt động phát hành riêng lẻ TPDN đã khiến thị trường trở nên trầm lắng với khối lượng lưu hành giảm 144,8 nghìn tỷ đồng trong Q4/2022, xóa bỏ toàn bộ mức tăng đạt được trong 9 tháng trước đó.
• Khối lượng trái phiếu niêm yết trong năm 2022 tăng 12,5% (chủ yếu là trái phiếu do NHTM phát hành) nhưng chỉ mới bằng chưa đến 5% quy mô toàn thị trường. Khối lượng trái phiếu niêm yết dự báo tiếp tục tăng trong năm 2023.
• Năm 2023 dự đoán sẽ khó khăn đối với các tổ chức phát hành, đặc biệt là ở lĩnh vực BĐS, trừ khi thanh khoản hệ thống ngân hàng được cải thiện đáng kể.

Chính sách mới khởi phát làn sóng mua lại trái phiếu trước hạn

Kể từ thời điểm cơ quan quản lý thông báo điều tra hoạt động phát hành trái phiếu của 2 tập đoàn lớn trong lĩnh vực BĐS (Vạn Thịnh Phát và Tân Hoàng Minh), các tổ chức phát hành đã mua lại trước hạn 128,4 nghìn tỷ đồng trái phiếu (không tính trái phiếu do NHTM phát hành) trong năm 2022 (2/3 được mua lại trong nửa cuối năm 2022). Con số trên cao gấp 2,6 lần so với năm 2021. Tuy nhiên, khối lượng trái phiếu mua lại trước hạn có lẽ đã đạt đỉnh vào Q4/2022 và dự báo sẽ giảm xuống.

Chính phủ cũng đã ban hành quy định mới chặt chẽ hơn về hoạt động phát hành riêng lẻ và mua bán trái phiếu phát hành riêng lẻ. Cộng với tình trạng thiếu hụt thanh khoản trong hệ thống ngân hàng, khối lượng phát hành đã giảm từ 124,4 nghìn tỷ đồng trong Q1/2022 xuống chỉ còn 11,4 nghìn tỷ đồng trong Q4/2022.

Lo ngại tình trạng mất khả năng thanh toán của tổ chức phát hành trái phiếu (trên thực tế tình trạng này đã không xảy ra nhiều trong năm 2022) nên các NĐT đã bán tháo trái phiếu trong giai đoạn tháng 10-tháng 11/2022. Chính làn sóng bán tháo này cũng đã ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động phát hành mới TPDN.

Nhờ thị trường hồi phục sau thời gian hoảng loạn trước đó, thanh khoản đã cải thiện. Hiện tại, thị trường đang dự đoán một số quy định mới sửa đổi các nội dung chặt chẽ trong quy định ban hành gần đây theo hướng nới lỏng hơn sẽ được ban hành nhằm tạo điều kiện cho hoạt động phát hành trái phiếu hồi phục. HSC kỳ vọng tổng khối lượng trái phiếu phát hành mới (không tính trái phiếu do NHTM phát hành) sẽ đạt 120 nghìn tỷ đồng trong năm 2023 với 10 tổ chức phát hành lớn nhất đóng góp 3/4 tổng khối lượng. Khối lượng trái phiếu phát hành dự báo sẽ tiếp tục tăng 20% trong năm 2024.

Khối lượng trái phiếu lưu hành dự báo giảm còn 1,14 triệu tỷ đồng vào cuối năm 2023, sau đó giảm tiếp xuống còn 1,05 triệu tỷ đồng vào cuối năm 2024 trong bối cảnh thị trường vẫn tập trung vào trái phiếu ngành ngân hàng và trái phiếu của một số ít những doanh nghiệp lớn (không thuộc lĩnh vực ngân hàng).

Các tổ chức phát hành trong lĩnh vực BĐS sẽ chịu ảnh hưởng nhiều nhất. Dựa trên thông tin công bố công khai, kịch bản xấu nhất sẽ có 54 nghìn tỷ đồng TPDN không thể thanh toán gốc, lãi đúng hạn; nhưng nói chung con số thực tế có thể thấp hơn nhiều.

Những thay đổi về chính sách đã khiến quy mô thị trường TPDN giảm 144,8 nghìn tỷ đồng xuống còn 1,2768 triệu tỷ đồng trong Q4/2022. Trong Q4/2022, đã có 70,4 nghìn tỷ đồng trái phiếu đáo hạn; 85,8 nghìn tỷ đồng trái phiếu được mua lại trước hạn và chỉ khoảng 11,4 nghìn tỷ đồng trái phiếu phát hành mới. Trong kỳ, không có vụ việc mất khả năng thanh toán nào lớn trên thị trường TPDN. Năm 2023 sẽ là một năm khó khăn, đặc biệt đối với các tổ chức phát hành trong lĩnh vực BĐS. HSC dự báo sẽ có 215 nghìn tỷ đồng TPDN phát hành mới và khoảng 54 nghìn tỷ đồng TPDN có thể bị mất khả năng thanh toán về mặt kỹ thuật. Tình hình có thể sẽ khả quan hơn nhiều nếu thanh khoản ngành ngân hàng được cải thiện đáng kể.

 

Quy mô thị trường TPDN lần đầu tiên giảm

 

Quy mô thị trường TPDN tại thời điểm cuối năm 2022 giảm 3,9 nghìn tỷ đồng, tương đương giảm 0,3% so với thời điểm cuối năm 2021 xuống còn 1,2766 triệu tỷ đồng;

thấp hơn quy mô thị trường TPCP (Bảng 2).

 

Trái phiếu lĩnh vực BĐS & xây dựng vẫn chiếm tỷ trọng lớn với khối lượng lưu hành là 583,2 nghìn tỷ đồng (chiếm tỷ trọng 45,7%) vào cuối năm 2022, cao hơn nhiều so với lĩnh vực ngân hàng là 400,7 nghìn tỷ đồng (chiếm tỷ trọng 31,3%).

 

Hai lĩnh vực có tỷ trọng lớn khác trên thị trường TPDN là sản xuất và năng lượng tái tạo, có khối lượng lưu hành lần lượt là 79,7 nghìn tỷ đồng (chiếm tỷ trọng 6,2%) và 61 nghìn tỷ đồng (chiếm tỷ trọng 4,8%).

 

Trái phiếu phát hành riêng lẻ chiếm phần lớn (là 1,22 triệu tỷ đồng, tương đương tỷ trọng 95,2%). Tuy nhiên, khối lượng lưu hành của trái phiếu phát hành riêng lẻ đã giảm 10,7 nghìn tỷ đồng, tương đương giảm 0,9% so với tại thời điểm cuối năm 2021. Trái phiếu phát hành ra công chúng chỉ chiếm tỷ trọng nhỏ (là 61 nghìn tỷ đồng, tương đương 4,8%) nhưng có khối lượng lưu hành tăng trong năm 2022. Khối lượng lưu hành của trái phiếu phát hành ra công chúng đã tăng 6,7 nghìn tỷ đồng; tương đương tăng 12,5% trong năm 2022, với xu hướng tăng chủ yếu rơi vào cuối năm 2021 và đầu năm 2022. Khối lượng lưu hành của trái phiếu phát hành ra công chúng đã tăng 25,8 nghìn tỷ đồng, tương đương tăng 70,5%; chủ yếu là trái phiếu ngân hàng (tăng lên 16 nghìn tỷ đồng từ 3 nghìn tỷ đồng tại thời điểm cuối Q3/2021 và tăng tiếp lên 19 nghìn tỷ đồng tại thời điểm cuối Q1/2022, tăng hơn 6 lần).

 

Hiện đang ngày càng có nhiều doanh nghiệp chuyển sang phát hành trái phiếu ra công chúng. Tỷ trọng trái phiếu phát hành ra công chúng trên thị trường đã tăng từ 4,2% lên 4,8% trong năm 2022. Hoạt động phát hành trái phiếu ra công chúng có lợi thế là thanh khoản dồi dào hơn nhưng các điều kiện phát hành cũng nghiêm ngặt hơn. Chẳng hạn, các tổ chức phát hành phải có lãi trong năm tài chính gần nhất. HSC sẽ phân tích cụ thể hơn về vấn đề này trong phần sau của báo cáo.

 

 

 

Những thay đổi trong chính sách làm đóng băng hoạt động phát hành trái phiếu riêng lẻ 

Năm 2022 là năm nhiều sóng gió đối với thị trường TPDN. Quy mô thị trường đã tăng đáng kể trong nửa đầu năm 2022, lập kỷ lục 1,4616 triệu tỷ đồng vào ngày 14/6/2022 (tăng 181 nghìn tỷ đồng so với đầu năm), nhưng giảm mạnh sau đó vì khối lượng phát hành mới giảm trong khi khối lượng mua lại trước hạn tăng. Trong năm 2022, thị trường TPDN đã giảm quy mô lần đầu tiên trong lịch sử (giảm 3,9 nghìn tỷ đồng, tương đương mức giảm 0,3%), kết thúc năm ở mức 1,2766 triệu tỷ đồng (Biểu đồ 3, 4 & Bảng 5). Điều này xuất phát từ những thay đổi chính sách đối với thị trường TPDN, đặc biệt đối với hoạt động phát hành trái phiếu riêng lẻ.

 

Vào ngày 5/4/2022, cơ quan có thẩm quyền đã thông báo điều tra một loạt sai phạm liên quan đến hoạt động phân phối trái phiếu và huy động vốn của Tập đoàn Tân Hoàng Minh cùng các công ty con trong giai đoạn tháng 7/2021 đến tháng 3/2022. Hậu quả của sự kiện trên là một số tổ chức phát hành đã phải nhanh chóng mua lại trái phiếu trước hạn. Các tổ chức phát hành đã mua lại trước hạn khoảng 223,8 nghìn tỷ đồng trái phiếu trong năm 2022, cao hơn 68,9% so với khối lượng trái phiếu mua lại trước hạn trong năm 2021 (Bảng 5).

 

Việc mua lại trái phiếu trước hạn là thông lệ của các NHTM vì trái phiếu ngân hàng có kỳ hạn dưới 5 năm thường không có nhiều ý nghĩa trong vai trò vốn cấp 2. Khối lượng trái phiếu mua lại trước hạn của các doanh nghiệp ngoài ngành ngân hàng đạt 128,4 nghìn tỷ đồng trong năm ngoái, cao gấp 2,6 lần so với năm trước đó (Bảng 5).

 

Hoạt động phát hành mới cũng chịu tác động tiêu cực. Khối lượng phát hành của các doanh nghiệp ngoài ngành ngân hàng đã giảm từ 111,4 nghìn tỷ đồng trong Q1/2022  xuống còn 98,6 nghìn tỷ đồng trong Q2/2022, sau đó giảm tiếp xuống còn 29,8 nghìn tỷ đồng trong Q3/2022 và kết thúc Q4/2022 ở mức chỉ 10 nghìn tỷ đồng (Bảng 6).

 

Vào tháng 9 năm ngoái, chính phủ đã ban hành Nghị định 65 siết chặt quy định đối với hoạt động phát hành riêng lẻ TPDN. Trong đó, các điểm quan trọng nhất là: thu hẹp phạm vi đối tượng đủ điều kiện mua trái phiếu phát hành riêng lẻ (quy định chặt chẽ hơn các điều kiện để cá nhân trở thành NĐT chứng khoán chuyên nghiệp), quy định chặt chẽ hơn về điều kiện phát hành (không được phép phát hành nhằm mục đích tăng vốn lưu động) và phải có xếp hạng tín nhiệm đối với các tổ chức phát hành có tỷ lệ vay nợ cao.

 

Nghị định 65 đã ngay lập tức ảnh hưởng đến hoạt động phát hành trái phiếu của các NHTM với khối lượng phát hành giảm từ 73,4 nghìn tỷ đồng trong Q2/2022 xuống 61 nghìn tỷ đồng trong Q3/2022, sau đó giảm tiếp xuống còn 1,4 nghìn tỷ đồng trong Q4/2022 (Bảng 6).

 

Tác động tiêu cực của Nghị định 65 đối với thị trường nằm ngoại dự đoán vì nội dung Nghị định đã bớt nghiêm ngặt hơn rất nhiều so với các dự thảo do Bộ Tài chính công bố trước đó. Thị trường đã phản ứng dữ dội mặc dù nghị định được ban hành đã chấm dứt khoảng trống pháp lý đối với hoạt động phát hành riêng lẻ trái phiếu.

 

Một yếu tố khác nhiều khả năng đã đóng góp vào sự sụt giảm đột ngột của hoạt động phát hành trái phiếu trong Q4/2022 là sự kiện điều tra sai phạm trong phát hành trái phiếu của Tập đoàn Vạn Thịnh Phát, được thông báo vào tháng 10/2022 và gây ra tác động tiêu cực.

 

Khối lượng phát hành của các tổ chức không thuộc lĩnh vực ngân hang hay bất động sản (bao gồm lĩnh vực dịch vụ) và các tổ chức phát hành quy mô nhỏ lần lượt giảm 41 nghìn tỷ đồng và 21,9 nghìn tỷ đồng (Bảng 5&6). Hoạt động phát hành của các doanh nghiệp trong ngành BĐS và xây dựng cũng như năng lượng tái tạo cũng chịu ảnh hưởng của sự thay đổi chính sách nói trên. Tuy nhiên, những ngành này vẫn phát hành ròng trong năm 2022.