Cao su Phước Hòa (PHR): KCN VSIP III là động lực chính cho lợi nhuận; định giá hấp dẫn

Nguồn: VCSC

KCN VSIP III là động lực chính cho lợi nhuận; định giá hấp dẫn

 

 

• Chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA đối với CTCP Cao su Phước Hòa (PHR) mặc dù đã điều chỉnh giảm giá mục tiêu 28% xuống 59.300 đồng/cổ phiếu. Định giá mảng KCN dựa trên phương pháp giá trị tài sản ròng (RNAV) của chúng tôi bao gồm các dự án KCN đã được Chính phủ chấp thuận chủ trương đầu tư (VSIP III, Nam Tân Uyên 2 mở rộng và Tân Lập I) và KCN Tân Bình Mở rộng nằm gần KCN Tân Bình hiện tại của PHR; chúng tôi tin rằng việc xin chấp thuận đầu tư cho các dự án KCN mở rộng sẽ có thủ tục đơn giản hơn so với một KCN mới.
• Giá mục tiêu thấp hơn của chúng tôi chủ yếu là do (1) tỷ lệ WACC cao hơn 2,9 điểm % của chúng tôi và (2) loại bỏ định giá của chúng tôi đối với KCN Hội Nghĩa (tổng diện tích 715 ha được chuyển đổi từ đất cao su của PHR) khi chúng tôi thận trọng hơn do quá trình xin chấp thuận chủ trương đầu tư có thể kéo dài, điều này được bù đắp một phần bởi tác động tích cực của việc cập nhật mô hình định giá mục tiêu của chúng tôi đến cuối năm 2023.
• Trong năm 2022, chúng tôi duy trì dự báo doanh thu ở mức 1,8 nghìn tỷ đồng (-7,2% YoY) nhưng tăng dự báo LNST sau lợi ích CĐTS của chúng tôi thêm 0,7% lên 994 tỷ đồng (+108% YoY) do dự báo doanh thu KCN cao hơn, điều này bị ảnh hưởng một phần bởi dự báo thấp hơn của chúng tôi đối với mảng cao su. Dự báo lợi nhuận 2022 của chúng tôi được dẫn dắt bởi dự báo thu nhập từ bồi thường của chúng tôi là 691 tỷ đồng.
• Trong khi đó, chúng tôi nâng dự phóng LNST năm 2023 thêm 7,7% lên 767 tỷ đồng (-23% YoY) chủ yếu do chúng tôi dự báo cao hơn về doanh thu mảng KCN từ KCN Tân Bình hiện tại. Mức giảm lợi nhuận dự báo YoY năm 2023 chủ yếu do dự báo thu nhập từ bồi thường thấp hơn 71% YoY của chúng tôi. Trong khi đó, chúng tôi duy trì dự báo LNST sau lợi ích CĐTS năm 2024 ở mức 951 tỷ đồng (+24% YoY).
• Chúng tôi cho rằng PHR là đối tưởng hưởng lợi chính từ nhu cầu đất KCN cao ở tỉnh Bình Dương nhờ có quỹ đất cao su kết nối tốt với mạng lưới đường giao thông hiện tại.
• Rủi ro đối với quan điểm tích cực của chúng tôi: Quá trình phê duyệt KCN trong tương lai kéo dài; tỷ lệ hấp thụ đất KCN thấp hơn kỳ vọng; giá cao su tự nhiên giảm mạnh hơn dự kiến.

KCN VSIP III sẽ là động lực chính dẫn dắt lợi nhuận từ năm 2022. Chúng tôi hiện dự báo PHR sẽ ghi nhận thu nhập từ bồi thường trong năm 2022 và 2023 lần lượt là 691 tỷ đồng và 200 tỷ đồng. Ngoài ra, PHR sẽ nhận được 20% lợi nhuận từ việc bán đất KCN VSIP III (tối thiểu 1,2 tỷ đồng/ha) như một phần bồi thường cho việc chuyển đổi đất cao su mà chúng tôi dự báo sẽ lần lượt đóng góp 9,4% và 6,8% vào LNTT năm 2023 và 2024. PHR cũng sẽ đầu tư 20% cổ phần vào VSIP III theo hợp đồng hợp tác kinh doanh (BCC) vào đầu năm 2023, giúp dẫn dắt lợi nhuận của PHR trong dài hạn. Chúng tôi cho rằng KCN VSIP III có triển vọng tăng trưởng tích cực trong trung và dài hạn do công ty sản xuất đồ chơi LEGO của Đan Mạch đã trở thành khách thuê chính. Đầu tháng 11/2022, LEGO đã chính thức khởi công nhà máy đầu tiên tại KCN VSIP III – dự án lớn tại Việt Nam với vốn FDI đăng ký trị giá 1,3 tỷ USD.

Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt cao ổn định. Chúng tôi giả định mức trả cổ tức bằng tiền mặt cho năm tài chính 2022 là 5.000 đồng/CP (tương đương lợi suất cổ tức là 13,1% và tỷ lệ chi trả so với lợi nhuận là 76%) so với phê duyệt tại ĐHCĐ tháng 5/2022 với cổ tức năm 2022 tối thiểu là 40% mệnh giá. Trong giai đoạn 2017-2021, tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt trung bình của PHR là 75%. Trong năm 2023, chúng tôi kỳ vọng mức chi trả cổ tức bằng tiền mặt là 4.000 đồng/CP (tương đương lợi suất cổ tức là 10,5% và tỷ lệ chi trả là 79%). Chúng tôi cho rằng PHR sẽ duy trì chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt cao, phù hợp với kỳ vọng của công ty mẹ là Tập đoàn Cao su Việt Nam (HOSE: GVR).