Chứng khoán SSI (SSI): Điều chỉnh hầu hết các khoản mục trong doanh thu với giả định ADTV thấp hơn

Nguồn: VCSC

Điều chỉnh hầu hết các khoản mục trong doanh thu với giả định ADTV thấp hơn

 

 

• Chúng tôi điều chỉnh giảm 24,9% giá mục tiêu cho CTCP Chứng khoán SSI (SSI) xuống 35,900 đồng/cổ phiếu nhưng nâng khuyến nghị từ PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG lên MUA khi giá cổ phiếu của công ty đã giảm khoảng 40% trong 3 tháng qua.
• Giá mục tiêu giảm của chúng tôi đến từ (1) giảm 11,8% trong tổng dự báo thu nhập ròng giai đoạn 2022-2026 của chúng tôi và (2) điều chỉnh giảm P/B mục tiêu của chúng tôi từ 2,8 lần xuống 2,3 lần, được bù đắp một phần bởi hiệu ứng tích cực của việc cập nhật mô hình định giá của chúng tôi đến giữa năm 2023.
• Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo thu nhập ròng năm 2022F xuống 19,7% do (1) lợi nhuận từ chứng khoán ghi nhận thông qua lãi lỗ (FVTPL) được điều chỉnh giảm 22,3% sau khi VN-Index điều chỉnh đáng kể trong 3 tháng qua, (2) doanh thu cho vay margin giảm 8,8% do điều chỉnh giảm giả định của chúng tôi đối với dư nợ cho vay ký quỹ và (3) doanh thu môi giới giảm 8,3%, được bù đắp một phần bởi lãi từ chứng khoán nắm giữ đến ngày đáo hạn (HTM) tăng 18%.
• Yếu tố hỗ trợ/(rủi ro): Thanh khoản thị trường và cho vay ký quỹ cao hơn/(thấp hơn) so với kỳ vọng; lãi/(lỗ) ròng lớn trong danh mục đầu tư FVTPL của SSI; UBCKNN cho phép giao dịch trong ngày vào năm 2022.

SSI đã huy động được 148 triệu USD các khoản vay hợp vốn từ nước ngoài vào tháng 4/2022, đây là khoản vay có quy mô lớn nhất trong số các công ty chứng khoán tại Việt Nam và mang lại nguồn vốn rẻ. SSI lần đầu tiên khai thác các khoản vay hợp vốn từ nước ngoài vào năm 2019 và kể từ đó, SSI đã huy động thành công nguồn vốn nước ngoài giá rẻ hàng năm với quy mô các khoản vay tăng lên mỗi năm. Với các khoản vay hợp vốn từ nước ngoài này, SSI có lợi thế chi phí thấp để đẩy mạnh hoạt động so với các công ty cùng ngành. Chúng tôi tính đến các khoản cho vay hợp vốn từ nước ngoài mà SSI đã huy động vào tháng 4/2022 và do đó, tăng dư nợ đi vay năm 2022 thêm 7,7%. Tuy nhiên, với tình hình thị trường hiện tại, chúng tôi cho rằng hoạt động cho vay ký quỹ sẽ không hấp thụ hết nguồn vốn này và một phần sẽ được chuyển hướng sang hoạt động ngân quỹ trong năm nay.

Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo doanh thu môi giới và cho vay ký quỹ năm 2022. Chúng tôi cho rằng nhiều yếu tố từ quốc tế và trong nước đã ảnh hưởng tiêu cực đến tâm lý ngắn hạn, dẫn đến việc chỉ số VN-Index giảm 15% kể từ tháng 4/2022 cùng với thanh khoản thị trường thấp hơn. Tuy nhiên, chúng tôi kỳ vọng tâm lý thị trường sẽ được cải thiện khi các công ty công bố KQKD khả quan trong nửa cuối 2022 và các cuộc điều tra đang diễn ra về việc sử dụng vốn phát hành trái phiếu doanh nghiệp sai mục đích được làm rõ. Trong Báo cáo cập nhật này, chúng tôi điều chỉnh giảm giả định cho giá trị giao dịch bình quân hằng ngày (ADTV) năm 2022 từ 1,3 tỷ USD xuống 1,16 tỷ USD, điều này một phần dẫn đến việc cắt giảm 8,3% doanh thu môi giới dự báo năm 2022 của chúng tôi. Chúng tôi cũng điều chỉnh giảm dự báo dư nợ cho vay ký quỹ của SSI, đây là lý do chính khiến doanh thu cho vay ký quỹ dự phóng năm 2022 của chúng tôi giảm 8,8%.

Theo quan điểm của chúng tôi, kế hoạch năm 2022 của SSI là thách thức. ĐHCĐ của SSI đặt kế hoạch doanh thu hợp nhất là 10,33 nghìn tỷ đồng (+32,7% YoY) và lợi nhuận trước thuế (LNTT) hợp nhất là 4,37 nghìn tỷ đồng (+29,9% YoY). Với sự điều chỉnh của chỉ số VN-Index và sự sụt giảm của thanh khoản thị trường trong 3 tháng qua, chúng tôi cho rằng kế hoạch của SSI là đầy thách thức. Chúng tôi hiện dự báo doanh thu năm 2022 là 7,9 nghìn tỷ đồng (+1,5% YoY) và LNTT là 2,8 nghìn tỷ đồng (-15,7% YoY).