Công nghiệp Cao su Việt Nam (GVR): Định giá hợp lý khi cần thời gian để hiện thực hóa giá trị quỹ đất

Nguồn: VCSC

Định giá hợp lý khi cần thời gian để hiện thực hóa giá trị quỹ đất

 

• Chúng tôi giữ khuyến nghị PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG đối với Tập đoàn Công nghiệp Cao su Việt Nam (GVR) đồng thời nâng giá mục tiêu thêm 8,3% lên 34.100 đồng/CP.

• Chúng tôi tăng giá mục tiêu chủ yếu do tác động tích cực từ việc cập nhật giá mục tiêu đến cuối năm 2022 và dự báo lợi nhuận cao hơn của chúng tôi đối với mảng mủ cao su tự nhiên (CSTN); chúng tôi tăng biên lợi nhuận gộp dự phóng của mảng kinh doanh này trong giai đoạn 2022-2025 từ 24%-28% lên 26%-30%.

• Tương ứng với các dự báo điều chỉnh của chúng tôi cho biên lợi nhuận gộp của mảng mủ CSTN, chúng tôi nâng dự báo tổng LNST sau lợi ích CĐTS cho GVR trong giai đoạn 2022- 2025 thêm 2,7%. Chúng tôi kỳ vọng lợi nhuận từ mảng mủ CSTN của GVR sẽ được hưởng lợi từ mức tăng của giá bán trung bình (ASP).

• Trong khi đó, chúng tôi giảm dự báo LNST sau lợi ích CĐTS năm 2021 thêm 1,5% chủ yếu do khung thời gian dự phóng để ghi nhận các khoản lãi từ thoái vốn bị kéo dài, được hỗ trợ một phần bởi KQKD tích cực hơn của mảng CSTN.

• Chúng tôi dự báo doanh thu đạt 27 nghìn tỷ đồng (+28% YoY) và LNST sau lợi ích CĐTS đạt 4,6 nghìn tỷ đồng (+21% YoY) trong năm 2021. Chúng tôi kỳ vọng lợi nhuận tăng mạnh chủ yếu nhờ KQKD khả quan của mảng CSTN, nhưng một phần bị ảnh hưởng do doanh thu tài chính giảm mạnh.

• Đối với năm 2022, chúng tôi giả định doanh thu đạt 29 nghìn tỷ đồng (+8,4% YoY) và LNST sau lợi ích CĐTS đạt 5 nghìn tỷ đồng (+10% YoY). Chúng tôi cho rằng tăng trưởng doanh thu sẽ giảm tốc sau khi tăng nhanh trong năm 2021 do ASP của CSTN hạ nhiệt. Trong khi đó, lợi nhuận sẽ được thúc đẩy mức tăng so với cùng kỳ năm trước của thu nhập tài chính nhờ các khoản lãi từ thoái vốn.

• Chúng tôi tin rằng GVR là công ty hưởng lợi chính từ nhu cầu đất KCN tăng cao tại Việt Nam và giá CSTN tăng. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng định giá của GVR hiện đã khá phù hợp sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh trong thời gian qua - dù việc ghi nhận giá trị quỹ đất lớn chưa được thực hiện.

• Yếu tố hỗ trợ/(rủi ro): Quá trình phê duyệt/phát triển nhanh/(bị hoãn) đối với các KCN trong tương lai; giá CSTN tăng/(giảm).

Chúng tôi kỳ vọng giá cao su tự nhiên sẽ giảm 5% vào năm 2022 nhưng vẫn ở mức cao so với cái mức giá trước đây. Hiệp hội các nước sản xuất cao su thiên nhiên (ANRPC) dự báo sẽ có tình trạng thiếu hụt cao su tự nhiên trung bình trong trung hạn khi cho rằng việc mở rộng diện tích cao su trưởng thành dự kiến sẽ được hấp thụ phần lớn bởi nhu cầu mạnh mẽ trong giai đoạn này - đặc biệt là nhu cầu bị kìm hãm từ lĩnh vực giao thông vận tải từ năm 2023 trở đi. Do đó, chúng tôi kỳ vọng giá bán cao su tự nhiên của GVR sẽ duy trì ở mức cao vào năm 2022 với mức giá ước tính khoảng 1,62 USD/kg (-5% YoY) - tương đương khoảng 9% cao hơn so với giá bán ước tính trung bình năm 2020. Chúng tôi kỳ vọng giá bán trung bình năm 2022 sẽ giảm YoY do sản lượng từ các nước xuất khẩu lớn tăng mạnh nhằm tận dụng giá cao su tự nhiên hiện đang ở mức cao. Theo dự báo giá bán trung bình (ASP) cao hơn, chúng tôi nâng giả định biên lợi nhuận gộp đối với mủ cao su tự nhiên lên 26%-30% so với trước đây là 24%-28% trong giai đoạn 2022-2025.

Chúng tôi kỳ vọng sẽ cần thời gian để GVR ghi nhận giá trị đất đáng kể. Các dự án phát triển KCN của GVR đang chờ Chính phủ phê duyệt quy hoạch tổng thể sử dụng đất cấp tỉnh ở các tỉnh công nghiệp trọng điểm phía Nam (như Bình Dương và Đồng Nai). Chúng tôi tin rằng diễn biến phê duyệt này sẽ được công bố vào đầu năm 2022. Tuy nhiên, chúng tôi dự kiến sẽ mất thêm 1 đến 2 năm để ghi nhận việc bán đất KCN do các chủ đầu tư phải xử lý các thủ tục pháp lý, giải phóng mặt bằng và nộp tiền thuê đất.