CTCP Đông Hải Bến Tre (DHC): Dự báo lợi nhuận phục hồi; định giá hấp dẫn

Nguồn: VCSC

Dự báo lợi nhuận phục hồi; định giá hấp dẫn

 

 

• Chúng tôi giảm 22% giá mục tiêu cho CTCP Đông Hải Bến Tre (DHC) do (1) giảm 12% dự báo tổng LNST 2022-2025 và (2) tăng 1 điểm % trong giả định phần bù rủi ro vốn. Tuy nhiên, chúng tôi nâng khuyến nghị từ KHẢ QUAN thành MUA do giá cổ phiếu của DHC đã giảm 42% trong 3 tháng qua.
• Chúng tôi giảm dự báo lợi nhuận là do giảm giả định chênh lệch giá và sản lượng bán vì chúng tôi có quan điểm thận trọng hơn đối với nhu cầu giấy bao bì trong nước và xuất khẩu. Chúng tôi dự báo mức thay đổi tổng sản lượng bán là -5% YoY trong năm 2022 và 2% YoY trong năm 2023.
• Tuy nhiên, áp lực từ chênh lệch giá thấp trong ngắn hạn đang giảm dần, hỗ trợ cho đà phục hồi lợi nhuận từ HĐKD. Chúng tôi dự báo LNST sẽ tăng 19% QoQ trong quý 4/2022 và 23% YoY trong cả năm 2023.
• Chênh lệch giá của DHC đang phục hồi từ mức cơ sở thấp trong quý 3/2022 khi công ty đang sử dụng lượng tồn kho carton cũ (OCC) đầu vào giá cao. Ngoài ra, chênh lệch giá thị trường giữa giá giấy thương phẩm và OCC tăng do OCC (đầu vào) giảm mạnh hơn giá giấy thương phẩm.
• Chúng tôi duy trì quan điểm rằng DHC sẽ là công ty hưởng lợi từ đà tăng trưởng của lượng tiêu thụ giấy bao bì của Việt Nam trong dài hạn nhờ DHC có chi phí cạnh tranh và kế hoạch mở rộng công suất thông qua nhà máy Giao Long 3 (GL3) dự kiến sẽ tăng công suất sản xuất giấy của công ty thêm 120% vào năm 2026.
• DHC có định giá hấp dẫn với P/E 2023/2024 là 5,9/4,8 lần so với P/E trượt trung vị 10 năm của các công ty cùng ngành là 11 lần.
• Yếu tố hỗ trợ: Nhà máy GL3 – chúng tôi chưa đưa nhà máy này vào mô hình dự báo do kế hoạch cơ cấu sản phẩm vẫn chưa được DHC công bố chi tiết.
• Rủi ro cho quan điểm của chúng tôi: Áp lực về giá bán do các đối thủ tăng công suất.

Sản lượng bán của DHC có sức chống chịu. Theo ước tính của chúng tôi, sản lượng bán 9T 2022 đã giảm 4% YoY (giấy) và 8% YoY (giấy bao bì) do nhu cầu thấp – đặc biệt từ Trung Quốc – đã ảnh hưởng đến xuất khẩu của các khách hàng của DHC. Trong quý 3/2022, sản lượng bán giấy tăng đạt 1 chữ số QoQ nhưng sản lượng bán thùng carton giảm khoảng 13%. Ban lãnh đạo kỳ vọng sản lượng bán sẽ được cải thiện do sắp đến mùa cao điểm cuối năm và tỷ giá USD/VND tăng sẽ hỗ trợ phục hồi tính cạnh tranh trong xuất khẩu của khu vực ĐBSCL, từ đó thúc đẩy nhu cầu giấy.

Chênh lệch giá của DHC đã giảm nhưng đang trên đà phục hồi. Trong khi giá OCC đã giảm khoảng 50% từ 280 USD xuống còn 140 USD/tấn tính từ đầu năm (YTD) trong bối cảnh nhu cầu toàn cầu chững lại, giá giấy tại Việt Nam giảm khoảng 20% YTD từ 12.500 đồng/kg xuống còn 10.000 đồng/kg và được bù đắp bởi nhu cầu tiêu thụ trong nước ổn định. Tuy nhiên, do giá OCC tồn kho cao, chênh lệch giá của DHC nhỏ lại trong 9T 2022. Ban lãnh đạo kỳ vọng giá OCC sẽ tiếp tục giảm trong tương lai. Dựa theo thông tin từ DHC, chúng tôi ước tính chi phí OCC/thành phẩm của DHC có thể giảm khoảng 20% QoQ trong quý 4/2022.

Nhà máy Giao Long 3 có thể khởi công vào giữa năm 2023. Ban lãnh đạo đang trong quá trình thương thảo vào các nhà cung cấp thiết bị nhưng vẫn đang chờ giá thiết bị thuận lợi hơn mặc dù giá thiết bị hiện tại đang ở mức thấp. Chúng tôi cho rằng DHC sẽ mở rộng công suất với chi phí thấp vượt trội, tương tự như từng làm trong quá khứ.