CTCP Phân bón Dầu khí Cà Mau (DCM): Rủi ro giá khí đầu vào tăng mạnh

Nguồn: VCSC

Rủi ro giá khí đầu vào tăng mạnh

 

 

• 41 cổ đông (chiếm 81% tổng số cổ phiếu đang lưu hành) đã tham dự ĐHCĐ của CTCP Phân bón Dầu khí Cà Mau (DCM) vào ngày 12/06. ĐHCĐ thảo luận về kế hoạch kinh doanh của công ty cho năm 2023, KQKD sơ bộ 6 tháng đầu năm 2023, triển vọng giá urê và các sửa đổi bổ sung trong hợp đồng mua bán khí.
• Cổ đông thông qua đề xuất của DCM về việc sửa đổi bổ sung hợp đồng mua bán khí mỏ PM3 CAA và Lô 46 - Cái Nước với Tập đoàn Dầu khí Việt Nam (PVN). Theo đó, tỷ trọng sản lượng khí đầu vào từ mỏ khí trong nước và khí mua từ Malaysia được thay đổi từ tỷ trọng cố định lần lượt là 90% và 10% sang tỷ trọng linh hoạt và sẽ được PVN quyết định vào cuối năm. DCM cho biết tỷ trọng sản lượng khí từ mỗi nguồn là 50%:50% trong kịch bản kém khả quan nhất. Việc sửa đổi này tương ứng khả năng điều chỉnh tăng dự báo giá khí đầu vào trung bình của chúng tôi và rủi ro điều chỉnh giảm đối với dự báo lợi nhuận giai đoạn 2023-2027 của chúng tôi, dù cần thêm đánh giá chi tiết.
• Cổ đông đã thông qua kế hoạch năm 2023 với doanh thu đạt 13,5 nghìn tỷ đồng (-15% YoY) và LNST đạt 1,4 nghìn tỷ đồng (-68% YoY). Kế hoạch doanh thu và LNST năm 2023 của DCM tương ứng với 130% và 125% dự báo cả năm của chúng tôi, chúng tôi cho rằng điều này là do giả định giá bán urê trung bình của DCM là 400-420 USD/tấn so với giả định của chúng tôi là 350 USD/tấn như đã nêu trong Báo cáo Ngành Sản xuất Phân bón, ngày 19/05/2023 của chúng tôi.
• DCM cũng đã công bố KQKD sơ bộ nửa đầu năm 2023 với doanh thu đạt 6.650 tỷ đồng (-18% YoY) và LNST đạt 377 tỷ đồng (-85% YoY). LNST giảm mạnh do giá bán urê ước tính của DCM giảm 38% YoY trong nửa đầu năm 2023 và giả định của DCM về giá khí đầu vào trong kịch bản kém khả quan nhất (9,58 USD/triệu BTU, bao gồm thuế giá trị gia tăng và cước phí vận chuyển khí). LNST sơ bộ nửa đầu năm 2023 đã hoàn thành 34% dự báo cả năm của chúng tôi và thấp hơn kỳ vọng của chúng tôi, chúng tôi cho rằng nguyên nhân là do giá khí đầu vào cao hơn dự kiến lấn áp giá bán urê cao hơn dự kiến.
• Cổ đông đã thông qua mức cổ tức tiền mặt năm 2022 là 3.000 đồng/cổ phiếu (lợi suất 12%), cao hơn dự báo của chúng tôi là 2.500 đồng/cổ phiếu. Chúng tôi cho rằng việc điều chỉnh tăng này là phù hợp với LNST sau lợi ích CĐTS cao kỷ lục của DCM vào năm 2022 là 4,3 nghìn tỷ đồng (+2,4x YoY) và năng lực tài chính mạnh mẽ. Ngoài ra, cổ đông đã thông qua mức cổ tức tiền mặt năm 2023 là 1.600 đồng/cổ phiếu (lợi suất 6%) so với dự báo hiện tại của chúng tôi là 2.500 đồng/cổ phiếu (lợi suất 10%).
• Trong năm 2023, ban lãnh đạo kỳ vọng giá urê sẽ giảm từ mức đỉnh của năm 2022 và công ty sẽ tận dụng nhu cầu trong nước phục hồi do giá urê ở mức hợp lý. Ngoài ra, DCM đặt mục tiêu mở rộng mảng NPK và đa dạng hóa sản phẩm bao gồm phân bón hữu cơ, khí công nghiệp và hóa chất như một phần trong triển vọng tăng trưởng dài hạn của công ty.

Các cổ đông đã thông qua kế hoạch doanh thu năm 2023 là 13,5 nghìn tỷ đồng (-15% YoY) và LNST là 1,4 nghìn tỷ đồng (-68% YoY). Kế hoạch doanh thu và LNST năm 2023 của DCM tương ứng với 130% và 125% dự báo cả năm của chúng tôi, mà chúng tôi cho là do giả định giá bán urê trung bình của DCM là 400-420 USD/tấn so với giả định của chúng tôi là 350 USD/tấn như đã nêu trong Báo cáo Cập nhật Ngành Sản xuất Phân bón của chúng tôi ngày 19/05/2023. Trong phần trả lời các câu hỏi của cổ đông liên quan đến kế hoạch này, ban lãnh đạo cho biết DCM sẽ gặp nhiều thách thức trong việc hoàn thành kế hoạch đặt ra. Ban lãnh đạo cho rằng triển vọng 6 tháng cuối năm 2023 là không chắc chắn do phụ thuộc vào giá nông sản và điều kiện thời tiết. Tuy nhiên, DCM đang cố gắng tăng sản lượng bán phân bón để bù đắp cho sự sụt giảm trong giá bán. Ngoài ra, DCM ghi nhận giá khí đầu vào dựa trên kịch bản kém khả quan nhất. Tuy nhiên, tỷ trọng khí thực tế mua từ Malaysia có thể thấp hơn giả định hiện tại, dẫn đến giá khí đầu vào giảm và từ đó sẽ hỗ trợ LNST của DCM vào cuối năm.

Ban lãnh đạo dự kiến giá urê sẽ chạm đáy vào cuối tháng 6 hoặc tháng 7/2023 trước khi phục hồi vào nửa cuối năm 2023. Theo ban lãnh đạo, giá urê quốc tế trung bình hiện là 285-290 USD/tấn, có thể tiếp tục giảm 15-20 USD/tấn trước khi tăng trở lại vào nửa cuối năm 2023.

DCM có chiến lược bán hàng linh hoạt trước tác động tiêu cực của El Niño đến hoạt động nông nghiệp. Ban lãnh đạo cho biết ảnh hưởng của El Niño đến nay là không quá nghiêm trọng; tuy nhiên, DCM dự kiến tác động sẽ nghiêm trọng hơn bắt đầu từ cuối năm 2023 đến năm 2024. Do đó, DCM đã tìm các khách hàng nước ngoài mà công ty có thể xuất khẩu để đảm bảo sản lượng bán hàng nếu sản lượng bán hàng trong nước yếu. Ngoài kênh phân phối truyền thống (thông qua các đại lý), DCM đang làm việc trực tiếp và ký kết hợp đồng dài hạn với các công ty như CTCP Thành Thành Công – Biên Hòa (HOSE: SBT) – một nhà sản xuất đường và phụ phẩm từ đường.

DCM đã công bố KQKD sơ bộ nửa đầu năm 2023 với doanh thu là 6.650 tỷ đồng (-18% YoY) và LNST là 377 tỷ đồng (-85% YoY). LNST sụt giảm là do giá bán urê ước tính của DCM giảm 38% YoY trong nửa đầu năm 2023 và giả định về chi phí khí đầu vào trong kịch bản kém khả quan nhất (9,58 USD/triệu BTU, bao gồm thuế giá trị gia tăng và cước phí vận chuyển khí). LNST sơ bộ nửa đầu năm 2023 đã hoàn thành 34% dự báo cả năm của chúng tôi và thấp hơn dự báo của chúng tôi, mà chúng tôi cho là do giá khí đầu vào cao hơn dự kiến lấn áp giá bán urê cao hơn dự kiến. DCM ước tính giá bán urê trong nước trung bình của DCM ở mức 416-423 USD/tấn trong nửa đầu năm 2023 nhờ mạng lưới phân phối được thiết lập và hỗ trợ cho nông dân. Ngoài ra, DCM ước tính sản lượng bán urê của công ty là 380.000 tấn (-12% YoY) trong nửa đầu năm 2023, chủ yếu nhờ sản lượng bán urê trong nước là 285.000 tấn.

Cổ đông đã thông qua đề xuất của DCM về việc sửa đổi bổ sung hợp đồng mua bán khí mỏ PM3 CAA và Lô 46-Cái Nước với PVN. Theo cơ chế giá khí đầu vào cho năm 2019-2021, tỷ trọng sản lượng khí đầu vào từ mỏ khí trong nước và khí mua từ Malaysia được sử dụng để tính giá khí đầu vào bình quân gia quyền của DCM lần lượt là 90% và 10%. Công thức như sau:

Giá khí đầu vào bình quân gia quyền = 90% giá khí đầu vào từ mỏ khí trong nước + 10% giá khí đầu vào mua từ Malaysia + cước phí vận chuyển khí

Trong đó:

- Giá khí đầu vào từ mỏ khí trong nước = 46% giá dầu nhiên liệu trung bình
- Giá khí đầu vào mua từ Malaysia = 12,7% giá dầu Brent đến hết năm 2026, tiếp theo bằng 13,7% giá dầu Brent từ năm 2027 đến năm 2031

Cổ đông đã thông qua đề xuất của DCM về việc thay đổi các tỷ lệ này sang tỷ trọng linh hoạt dựa trên sản lượng khí tiêu thụ thực tế từ 2 nguồn mà PVN sẽ quyết định vào cuối năm, có hiệu lực từ năm 2022. Trong kịch bản kém khả nhất, sản lượng khí đầu vào của DCM trong năm 2023 gồm 50% từ mỏ khí trong nước và 50% còn lại mua từ Malaysia. Với tỷ trọng này, DCM ước tính giá khí đầu vào (bao gồm thuế giá trị gia tăng và cước phí vận chuyển khí) là 9,58 USD/triệu BTU vào năm 2023 so với 9,7 USD/triệu BTU vào năm 2022. Giá khí đầu vào giả định cho năm 2023 cao hơn 52% so với giá khí đầu vào theo giả định hiện tại của chúng tôi là 6,3 USD/triệu BTU dựa trên tỷ trọng cố định. Ngoài ra, DCM đã ghi nhận KQKD năm 2022 dựa trên tỷ trọng linh hoạt, tương ứng không có rủi ro điều chỉnh hồi tố. DCM cũng thận trọng ghi nhận KQKD sơ bộ nửa đầu năm 2023 dựa trên tỷ trọng linh hoạt.

Theo quan điểm của chúng tôi, việc sửa đổi này tương ứng rủi ro điều chỉnh giảm đối với dự báo lợi nhuận giai đoạn 2023-2027 của chúng tôi, dù cần thêm đánh giá chi tiết, do chúng tôi cho rằng giá khí đầu vào từ Malaysia sẽ cao hơn giá khí đầu vào từ mỏ khí trong nước. Tuy nhiên, ban lãnh đạo cho biết sửa đổi này sẽ là khung pháp lý cho nguồn khí đầu vào của DCM, bảo vệ công ty trước yêu cầu đóng cửa nhà máy urê của EVN.

DCM ước tính nhà máy urê của công ty sẽ hết khấu hao vào tháng 9/2023. Dựa trên thông tin mới này, chúng tôi ước tính chi phí khấu hao của nhà máy urê sẽ giảm xuống còn 878 tỷ đồng (-33% YoY) vào năm 2023. Mức khấu hao này thấp hơn so với dự báo hiện tại của chúng tôi, mà chúng tôi cho rằng sẽ bù đắp một phần cho giá khí đầu vào cao hơn dự kiến. Do đó, DCM sẽ chủ yếu ghi nhận chi phí khấu hao từ nhà máy NPK sau tháng 9/2023. DCM vẫn chưa chốt chính sách khấu hao cho nhà máy NPK, nhưng công ty đang xem xét áp dụng phương pháp khấu hao nhanh với thời gian khấu hao là 10 năm. DCM cũng cho biết đã trả hết nợ gốc và lãi vay liên quan đến các khoản vay của nhà máy NPK.

Triển vọng kinh doanh mảng NPK. Ban lãnh đạo tự tin rằng DCM có khả năng cạnh tranh với các nhà sản xuất NPK khác mặc dù công ty là thương hiệu mới trên thị trường NPK. Sự tự tin này bắt nguồn từ mạng lưới phân phối urê đã được thiết lập của DCM và DCM sử dụng urê của DCM để sản xuất NPK.

DCM đang nỗ lực đa dạng hóa các sản phẩm của công ty bao gồm phân bón hữu cơ, khí công nghiệp và hóa chất. DCM đang phát triển trung tâm nghiên cứu công nghệ sản xuất nông nghiệp tại tỉnh Long An. DCM đặt mục tiêu bắt đầu bán carbon dioxide (CO2) tinh khiết vào đầu năm 2024, đồng thời sản xuất khí argon, hydro xanh, oxy và nitơ. DCM ước tính những sản phẩm mới này có thể đóng góp 3-5 nghìn tỷ đồng vào doanh thu của DCM mỗi năm. Ngoài ra, DCM có kế hoạch mua lại các dự án khác để nhanh chóng mở rộng hoạt động kinh doanh sang sản xuất hóa chất.