CTCP Sữa Việt Nam (VNM): Chi phí đầu vào thấp dẫn dắt tăng trưởng lợi nhuận

Nguồn: VCSC

Chi phí đầu vào thấp dẫn dắt tăng trưởng lợi nhuận

 

 

• Chúng tôi điều chỉnh giảm 9% giá mục tiêu nhưng duy trì khuyến nghị KHẢ QUAN cho CTCP Sữa Việt Nam (VNM).
• Giá mục tiêu thấp hơn của chúng tôi chủ yếu do chúng tôi điều chỉnh giảm 8% dự báo tổng lợi nhuận từ HĐKD (EBIT) giai đoạn 2023-2027 do VNM ghi nhận doanh số bán hàng trong nước và biên lợi nhuận gộp cải thiện thấp hơn dự kiến trong 6 tháng cuối năm 2022.

• Chúng tôi dự báo tốc độ tăng trưởng kép hàng năm (CAGR) doanh thu trong nước đạt 5% trong giai đoạn 2022-2025 so với mức giảm 2% YoY trong năm 2022. Ngoài ra, chúng tôi kỳ vọng biên lợi nhuận cải thiện 200/90/100 điểm cơ bản trong các năm 2023/2024/2025, hỗ trợ dự báo CAGR EPS của chúng tôi là 13% trong giai đoạn 2022-2025.
• Giá mục tiêu điều chỉnh của chúng tôi tương ứng P/E dự phóng 2023/2024 của VNM lần lượt là 19,0 lần/17,2 lần, thấp hơn P/E trượt trung bình 5 năm là 23 lần.
• Rủi ro/yếu tố hỗ trợ: Tiêu thụ sữa thấp hơn/cao hơn dự kiến; biên lợi nhuận gộp cải thiện thấp hơn/cao hơn dự kiến; triển khai sản phẩm mới kém tích cực hơn/tốt hơn dự kiến.

Chúng tôi duy trì triển vọng tăng trưởng doanh số bán hàng đạt mức một chữ số thấp/trung bình trong các năm 2023/2024 do ảnh hưởng từ sức tiêu thụ thấp đối với các sản phẩm có nguồn gốc từ sữa. Theo NielsenIQ, tăng trưởng giá trị các sản phẩm có nguồn gốc từ sữa tại Việt Nam đạt 5% YoY trong khi sản lượng đi ngang trong 11T 2022. Chúng tôi cho rằng là do sức tiêu thụ đối với các sản phẩm có nguồn gốc từ sữa thấp trong cả năm 2022. Ngoài ra, VNM đã mất thị phần trong năm 2022 chủ yếu do diễn biến kém tích cực từ mảng sữa bột (chiếm khoảng 16% tổng doanh thu trong nước của VNM trong năm 2022, theo ước tính của chúng tôi) và mảng sữa nước (khoảng 47% tổng doanh thu trong nước của VNM trong năm 2022, theo ước tính của chúng tôi). Đáng chú ý, mảng sữa bột của VNM tiếp tục mất thị phần trong 3 năm qua. Chúng tôi xem các sản phẩm từ sữa là hàng hóa có tính biến động theo nhu cầu mặc dù vốn là thực phẩm thiết yếu khi hầu hết người tiêu dùng Việt Nam không xem các sản phẩm từ sữa là một nhu cầu dinh dưỡng; do đó, chúng tôi cho rằng nhu cầu đối với các sản phẩm sữa sẽ tiếp tục thấp khi người tiêu dùng phổ thông thắt chặt thói quen chi tiêu. Chúng tôi điều chỉnh giảm 4% dự phóng tổng doanh số bán hàng cho giai đoạn 2023-2025, chủ yếu do chúng tôi điều chỉnh giảm doanh số bán hàng trong nước do doanh số bán hàng trong nước có diễn biến kém tích cực hơn dự kiến trong nửa cuối năm 2022.

Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo biên lợi nhuận gộp 2023/2024 thêm 180/150 điểm cơ bản, do doanh số bán hàng trong nước của VNM thấp hơn dự kiến trong năm 2022, dẫn đến việc điều chỉnh giảm 5% tổng doanh số bán hàng trong nước các năm 2023/2024 trong dự báo của chúng tôi, từ đó ảnh hưởng đến sản lượng và biên lợi nhuận gộp dự phóng. Tuy nhiên, sau khi giá sữa bột gầy, sữa bột nguyên kem và sữa tách béo đã lần lượt điều chỉnh 40%,31% và 23% từ mức đỉnh tương ứng trong giai đoạn tháng 4/2022 - tháng 2/2023, chúng tôi kỳ vọng biên lợi nhuận gộp của VNM sẽ cải thiện 200 điểm cơ bản trong năm 2023 và tăng thêm 90/100 điểm cơ bản vào các năm 2024/2025. Do đó, chúng tôi dự báo VNM sẽ đạt CAGR EPS 2022-2025 là 13% sau khi giảm 20% YoY trong năm 2022.