CTCP Tập đoàn Hòa Phát (HPG): Tiềm năng phục hồi lợi nhuận năm 2023 đã phản ánh vào giá

Nguồn: SSI

Tiềm năng phục hồi lợi nhuận năm 2023 đã phản ánh vào giá

 

 

KQKD Q4.2022

Doanh thu trong Q4.2022 đạt 26 nghìn tỷ đồng, giảm 42% so với cùng kỳ và giảm 26% so với quý trước, trong khi lợi nhuận ròng trong quý ghi nhận mức lỗ kỷ lục là -2 nghìn tỷ đồng. Kết quả kinh doanh kém khả quan trong Q4.2022 được cho là do sản lượng giảm mạnh và tăng trích lập dự phòng hàng tồn kho.

Sản lượng tiêu thụ thép xây dựng trong Q4.2022 ghi nhận mức thấp nhất trong 3 năm qua: Sản lượng tiêu thụ thép xây dựng trong Q4.2022 giảm 25% so với cùng kỳ và giảm 24% so với quý trước đạt 820.000 tấn. Tổng sản lượng tiêu thụ thép xây dựng và phôi thép đạt 902 nghìn tấn, -18% so với quý trước và -43% so với cùng kỳ, ghi nhận mức theo quý thấp nhất kể từ khi Khu liên hợp Dung Quất đi vào hoạt động vào Q4.2019.

Sản lượng thép dẹt tiếp tục giảm: Sản lượng HRC trong Q4.2022 đạt 591 nghìn tấn (-6% so với cùng kỳ và -3% so với quý trước) do nhu cầu đối với các sản phẩm hạ nguồn giảm - đặc biệt là tôn mạ. Sản lượng tôn mạ kẽm cũng giảm -49% so với cùng kỳ đạt 79 nghìn tấn, trong khi sản lượng thép ống giảm -4% đạt 591 nghìn tấn.

Lợi nhuận gộp lần đầu tiên ghi nhận con số âm kể từ Q4.2008: HPG ghi nhận lợi nhuận gộp âm 885 tỷ đồng, theo đó tỷ suất lợi nhuận gộp là -3,4% trong Q4.2022. Công ty ghi nhận kết quả kém khả quan như vậy là do: (i) công suất sử dụng ở mức thấp trong lịch sử của các lò cao là 70% trong Q4.2022 so với 100% trong Q4.2021 và 80% trong Q3.2022, dẫn đến chi phí cố định trên mỗi đơn vị sản xuất cao hơn; (ii) hàng tồn kho giá cao làm tăng giá vốn, và (iii) trích lập dự phòng hàng tồn kho tăng 337 tỷ đồng trong quý mặc dù giá thép và nguyên vật liệu phục hồi trong quý.

Lãi chênh lệch tỷ giá bù đắp một phần cho lãi suất tăng: HPG ghi nhận khoản lãi ròng tỷ giá khoảng 361,5 tỷ đồng trong Q4.2022 so với khoản lỗ 49 tỷ đồng trong Q4.2021 và 1 nghìn tỷ đồng trong Q3.2022. Nguyên nhân là do đồng VND tăng 1,1% so với đồng USD. Lãi tỷ giá phần nào bù đắp cho chi phí lãi vay tăng 300 tỷ đồng so với cùng kỳ và 96 tỷ đồng so với quý trước do lãi suất tăng.

Giảm hàng tồn kho để giảm áp lực lên dư nợ. Công ty đã chủ động cắt giảm sản xuất, giúp hàng tồn kho giảm 22,6 nghìn tỷ đồng (40%) trong 6 tháng qua xuống còn 35,7 nghìn tỷ đồng - tương đương với khoảng 4 tháng tồn kho. Điều này giúp công ty giảm tổng dư nợ 12,1 nghìn tỷ đồng (17%) trong 6 tháng qua, với số dư nợ theo đồng USD giảm 600 triệu USD (hoặc hơn 14 nghìn tỷ đồng) xuống còn 700 triệu USD trong năm 2022, chiếm 29% tổng dư nợ của công ty.

Triển vọng năm 2023

Sản lượng tiêu thụ T1.2023 vẫn yếu cho đến hết kỳ nghỉ Tết: Sản lượng tiêu thụ tháng 1 là 304 tấn (-20% so với cùng kỳ), đây không phải là mức giảm đáng kể khi kỳ nghỉ Tết rơi vào tháng 1 năm nay, sớm hơn một tháng so với năm trước. Tuy nhiên, sản lượng HRC, tôn mạ và phôi thép giảm đáng kể xuống lần lượt là 86 nghìn tấn (-62% so với cùng kỳ) và 21 nghìn tấn (-50% so với cùng kỳ) và 13 nghìn tấn (-41% so với cùng kỳ). Chỉ có thép ống tăng 6% so với cùng kỳ đạt 53 nghìn tấn. Sản lượng sản xuất trong T1.2023 không đổi so với tháng trước ở mức 392 nghìn tấn - tương đương với công suất hoạt động ước tính là 55%.

Giá thép phục hồi cùng với xu hướng giá khu vực nhưng với tốc độ chậm hơn: Giá thép xây dựng trung bình đã phục hồi khoảng 1,2 triệu đồng/tấn, tương đương 8% trong 3 tháng qua. Tuy nhiên, mức tăng giá thành phẩm như vậy là thấp hơn so với mức tăng 20% của giá Trung Quốc, hay mức tăng trung bình 25% của giá quặng sắt và than cốc do nhu cầu trong nước yếu. 

Mặt khác, giá thép HRC, thường có mối tương quan cao hơn với giá trong khu vực, đã tăng hơn 20% trong hai tháng qua. Tuy nhiên, nhu cầu vẫn còn yếu, với khối lượng giảm trong 3 tháng liên tiếp vừa qua (giảm trung bình khoảng 30% mỗi tháng) do nhu cầu thấp đối với các sản phẩm hạ nguồn (đặc biệt là tôn mạ).

Việc Trung Quốc mở cửa trở lại sẽ giúp ổn định giá thép nhưng điều này có thể không có tác động đáng kể đến khối lượng xuất khẩu của HPG: Nhu cầu của Trung Quốc cải thiện, được thúc đẩy bởi việc mở cửa trở lại, giúp giá thép khu vực phục hồi tích cực trong ba tháng qua và trở nên ổn định hơn trong năm 2023 sau năm 2022 thực sự khó khăn. Tuy nhiên, giá thép khó quay trở lại xu hướng tăng do nhu cầu của Trung Quốc được kỳ vọng chỉ đạt mức phục hồi khiêm tốn với việc số lượng bán nhà giảm mạnh trong năm 2022, và việc mở cửa trở lại cũng sẽ làm tăng nguồn cung. Ngoài ra, tác động của việc Trung Quốc mở cửa trở lại đối với khối lượng xuất khẩu của HPG có thể không đáng kể do giá thép trung bình của Việt Nam vẫn cao hơn so với giá thép Trung Quốc.

Ước tính lợi nhuận

Chúng tôi ước tính sản lượng tiêu thụ thép xây dựng của HPG sẽ giảm 4,7% so với cùng kỳ trong năm 2023 đạt 4,1 triệu tấn do sự chững lại thị trường bất động sản và kinh tế vĩ mô. Sản lượng HRC có thể giảm 12% đạt 2,3 triệu tấn so với mức đỉnh trong năm 2022. Kết hợp với sản lượng phôi thép là 240 nghìn tấn (-17% so với cùng kỳ), sản lượng thép thô trong năm 2023 dự kiến là 6,6 triệu tấn - tương đương với công suất hoạt động là 76% so với 85% trong năm 2022.

Chúng tôi giả định rằng giá thép xây dựng trung bình và giá thép HRC sẽ giảm lần lượt -2,8% và -17,7% ở mức 15,6 triệu đồng/tấn và 615 USD/tấn. Giá quặng sắt và than cốc đầu vào được giả định giảm -5% và -28% so với cùng kỳ lần lượt là 110 USD/tấn và 320 USD/tấn.

Theo đó, chúng tôi dự báo doanh thu sẽ giảm 14% đạt 121 nghìn tỷ đồng do cả sản lượng tiêu thụ và giá bán cho khách hàng đều giảm. Lợi nhuận ròng ước tính sẽ phục hồi 15% so với cùng kỳ đạt 9,7 nghìn tỷ đồng nhờ giá thép ổn định hơn và giảm ảnh hưởng từ hàng tồn kho giá cao.

Luận điểm đầu tư

HPG đang giao dịch ở mức PE và EV/EBITDA năm 2023 là 12,4 và 6,3x, theo quan điểm của chúng tôi, đây là mức khá hợp lý sau khi tính đến sự phục hồi của tỷ suất lợi nhuận trong năm 2023. Chúng tôi duy trì khuyến nghị TRUNG LẬP đối với cổ phiếu với giá mục tiêu 1 năm là 20.000 đồng/cổ phiếu, dựa trên PE và EV/EBITDA mục tiêu lần lượt là 11x và 6,5x. Chúng tôi cho rằng công ty đã vượt qua giai đoạn khó khăn nhất trong nửa cuối năm 2022. Tuy nhiên, giá cổ phiếu có thể đã phản ánh sự phục hồi lợi nhuận trong năm 2023 và có thể sẽ phải đối mặt với áp lực chốt lời ngắn hạn do triển vọng lợi nhuận vẫn còn yếu trong nửa đầu năm 2023.

Rủi ro:

• Giá thép thấp hơn dự kiến hoặc giá nguyên vật liệu cao hơn dự kiến.
• Việc Trung Quốc mở cửa trở lại có thể trở thành con dao hai lưỡi nếu do làm giá nguyên vật liệu tăng, trong khi nhu cầu nội địa yếu khiến HPG khó tăng giá bán tương đương so với giá nguyên liệu đầu vào, đặc biệt đối với thép xây dựng