CTCP Vincom Retail (VRE): Tiếp tục đà tăng trưởng trong năm 2023

Nguồn: SSI

Tiếp tục đà tăng trưởng trong năm 2023

 

 

Nhìn lại năm 2022: KQKD mảng cho thuê trung tâm thương mại phục hồi ổn định

Trong năm 2022, VRE đạt 7,4 nghìn tỷ đồng doanh thu hợp nhất (+25% svck) và 2,8 nghìn tỷ đồng lợi nhuận sau thuế (+111,2% svck), vượt 16% kế hoạch LNST.

Kết quả kinh doanh tích cực trong năm 2022 chủ yếu nhờ doanh thu cho thuê mặt bằng trung tâm thương mại (TTTM) tăng trưởng 46% svck, với 6,9 nghìn tỷ đồng được ghi nhận trong năm 2022, đóng góp 93,3% tổng doanh thu. Nếu loại trừ ảnh hưởng của khoản hỗ trợ tiền thuê đã chi trong năm 2021-2022, doanh thu cho thuê tăng 8% svck.

Tăng trưởng của mảng kinh doanh này đến từ:

(i) Khai trương 3 TTTM mới, bổ sung khoảng 93.000 m2 tổng diện tích sàn cho thuê (GFA) vào danh mục dự án đang cho thuê của công ty (+5,6% svck).

(ii) Giảm đáng kể quy mô gói hỗ trợ tiền thuê cho khách hàng (từ 2,1 nghìn tỷ đồng trong năm 2021 giảm xuống còn 464 tỷ đồng trong năm 2022).

(iii) Tỷ lệ lấp đầy được cải thiện trên khắp các mô hình TTTM (83,5% trong năm 2022 so với mức 82,5% trong năm 2021).

Mặt khác, doanh thu bán bất động sản giảm 62,1% svck do số căn shophouse được bàn giao trong năm ít hơn (chỉ có 52 căn shophouse đã được bàn giao và một dự án được chuyển nhượng trong năm 2022 so với 235 căn được ghi nhận trong năm 2021). Tuy nhiên, có khoảng 500 căn shophouse đã được bán tại hai dự án mới ở tỉnh Quảng Trị và Điện Biên, tương ứng với doanh thu chưa ghi nhận là 2,7 nghìn tỷ đồng tính đến thời điểm cuối năm 2022, điều này sẽ thúc đẩy kết quả kinh doanh của mảng này trong năm 2023 khi các sản phẩm này được bàn giao từ Q2/2023.

Tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện mạnh lên mức 51,8% trong năm 2022 từ mức 40,6% trong năm 2021 chủ yếu nhờ vào sự cải thiện của mảng cho thuê trung tâm thương mại. Cụ thể, chúng tôi nhận thấy tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng cho thuê TTTM đã phục hồi theo hình chữ V từ mức đáy trong Q3/2021 - thời điểm đỉnh dịch Covid-19 lần thứ 2 tại Việt Nam. Do đó, tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng cho thuê đã phục hồi lên 53,8% trong năm 2022 từ 42,5% trong năm 2021, nhờ vào việc giảm dần quy mô gói hỗ trợ khách thuê, đồng thời tăng tỷ lệ lấp đầy và giá thuê (tăng khoảng 7% so với mức trước dịch Covid) và một số sáng kiến tiết kiệm chi phí cả về mặt Vận hành cũng như Nhân sự - Marketing, đã giúp giảm số lượng nhân viên và tối ưu hóa chi phí điện nước cũng như ngân sách marketing mặc dù số lượng TTTM tăng lên. Trong khi đó, tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng bán bất động sản giảm từ 50,7% trong năm 2021 xuống mức 24,3% trong năm 2022, chủ yếu do giao dịch chuyển nhượng đột biến một dự án có tỷ suất lợi nhuận gộp thấp trong Q3/2022 (VC+ Sông Công tại tỉnh Thái Nguyên).

Kết quả vận hành cho thuê tiếp tục cải thiện

Ba trung tâm thương mại được mở mới trong Q2/2022 bao gồm Vincom Mega Mall Smart City tại Hà Nội, Vincom Plaza Trần Huỳnh tại Bạc Liêu và Vincom Plaza Mỹ Tho tại tỉnh Tiền Giang, nâng tổng diện tích sàn lên 1,75 triệu m2 (+5,6% svck).

Ban lãnh đạo dự kiến sẽ mở thêm hai trung tâm thương mại mới bao gồm VMM Grand Park (TP.HCM) và VCP Hà Giang (tỉnh Hà Giang), sẽ giúp nâng tổng diện tích sàn bán lẻ lên 1,8 triệu m2 (+3,2% svck) trong năm 2023. Trong ba năm tới, Công ty dự kiến bổ sung hơn 800 nghìn m2 diện tích sàn bán lẻ vào danh mục dự án, theo đó VMM The Empire và Đông Anh Cổ Loa tại Hà Nội, VCP Vinh tại tỉnh Nghệ An và VCP Bắc Giang tại tỉnh Bắc Giang là một số trung tâm thương mại sắp khánh thành.

Tỷ lệ lấp đầy tại các TTTM cải thiện lên 83,5% trong năm 2022 từ mức 82,5% trong năm 2021. Ba trung tâm thương mại mới cũng đạt tỷ lệ lấp đầy cao tại thời điểm khai trương (VMM Smart City là 94%, VCP Mỹ Tho là 98% và VCP Bạc Liêu là 100%).

Lưu lượng khách đến các trung tâm mua sắm đã tăng 93% svck tại tất cả các trung tâm thương mại. Riêng TP.HCM và Hà Nội ghi nhận mức phục hồi mạnh mẽ hơn, đạt khoảng 95% so với mức trước dịch Covid, còn ở các tỉnh khác đạt khoảng 85%. Theo đà phục hồi của lưu lượng khách, doanh số bán hàng của khách thuê cũng được cải thiện tương ứng, theo đó ngành F&B vượt nhẹ so với mức trước dịch Covid, còn rạp chiếu phim – lĩnh vực chịu ảnh hưởng nặng nề nhất từ các biện pháp giãn cách xã hội cũng đã vực dậy khá mạnh mẽ với các bộ phim mới ra mắt trong năm.

Triển vọng và luận điểm đầu tư

Do hoạt động kinh doanh đã trở lại bình thường trên khắp cả nước và số lượng khách quốc tế dự kiến cũng sẽ phục hồi mạnh mẽ hơn trong thời gian tới sau khi Trung Quốc mở cửa trở lại, chúng tôi kỳ vọng lưu lượng khách đến các TTTM cũng sẽ phục hồi bền vững, giúp đẩy nhanh việc chấm dứt hẳn gói hỗ trợ tiền thuê từ năm 2023 trở đi. Ngoài ra, mặc dù có thể có rủi ro suy giảm doanh số bán lẻ trong bối cảnh lạm phát tăng cao và tăng trưởng kinh tế chậm lại, chúng tôi cho rằng VRE vẫn có thể duy trì hiệu quả kinh doanh với 80% doanh thu cho thuê đến từ các hợp đồng thuê cố định giá thuê có thời hạn tối thiểu 3 năm và được kỳ vọng sẽ tiếp tục ổn định trong những năm tới.

Về hiệu suất hoạt động, chúng tôi cho rằng các TTTM ở khu vực trung tâm sẽ tiếp tục được các thương hiệu bán lẻ lớn ưa chuộng vì họ luôn ưu tiên tìm kiếm cơ hội mở cửa hàng đại diện cho thương hiệu (flagship store) ở vị trí này. Do nguồn cung hạn chế, giá thuê tại khu vực trung tâm được kỳ vọng sẽ tăng mạnh trong thời gian tới. Đối với các khu vực ngoại thành hoặc các thành phố nhỏ ngoài Hà Nội và TP.HCM, một số chuỗi bán lẻ và F&B lớn (như Uniqlo, Haidilao...) cũng quan tâm đến việc mở rộng hệ thống và VRE là một lựa chọn tối ưu do có các loại hình trung tâm thương mại đa dạng trên khắp các tỉnh thành. Trong năm 2023, VRE cũng có kế hoạch tập trung vào việc tăng tỷ lệ lấp đầy tại các trung tâm thương mại đang hoạt động, bằng cách đồng hành cùng các khách thuê nổi tiếng trong nước và quốc tế để mở rộng quy mô trên cả nước cũng như mời các khách thuê mới mở cửa hàng đầu tiên tại Việt Nam.

Bên cạnh đó, VRE hiện có thị phần dẫn đầu và sự cộng hưởng mạnh mẽ từ hệ sinh thái Vingroup, giúp VRE có khả năng mở rộng danh mục dự án nhanh hơn so với các đối thủ cạnh tranh. Về mặt tài chính, VRE có nền tảng tài chính lành mạnh với lượng tiền mặt ròng dồi dào tại thời điểm cuối năm 2022 sẽ giúp tài trợ cho kế hoạch mở rộng.

Dài hạn hơn, chúng tôi cho rằng VRE là doanh nghiệp vận hành trung tâm thương mại lớn nhất cả nước, sẽ tiếp tục được hưởng lợi từ sự gia tăng của tầng lớp trung lưu và triển vọng mở rộng mạng lưới cửa hàng của các thương hiệu bán lẻ trong nước và quốc tế tại Việt Nam.

Năm 2023, chúng tôi dự báo doanh thu và LNST của cổ đông công ty mẹ lần lượt đạt 10,3 nghìn tỷ đồng (+40% svck) và 4 nghìn tỷ đồng (+43,6% svck), phản ánh kỳ vọng tăng trưởng mạnh mẽ của mảng cho thuê (+19,6% svck) do (i) ngừng triển khai gói hỗ trợ tiền thuê và (ii) tăng trưởng thuần từ tăng diện tích sàn bán lẻ (+3,2% svck), cải thiện tỷ lệ phủ lấp và tăng giá thuê. Chúng tôi cũng dự đoán doanh thu từ bán bất động sản sẽ tăng mạnh trong năm nay (+415% svck) khi bàn giao các căn shophouse như đã đề cập ở trên. Từ năm 2024 trở đi, mặc dù doanh thu bán bất động sản dự kiến sẽ chậm lại, chúng tôi cho rằng việc mở mới các trung tâm thương mại trong giai đoạn 2022-2024 sẽ thúc đẩy tăng trưởng thuần của mảng cho thuê TTTM.

Theo đó, chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu của VRE và nâng giá mục tiêu 1 năm lên 40.400 đồng/cp (từ 35.200 đồng/cp), tương ứng với tiềm năng tăng giá là 38,1% sau khi chúng tôi chuyển tiếp mô hình định giá sang năm 2023 với kỳ vọng mảng cho thuê TTTM phục hồi mạnh. Về mặt định giá , VRE đang giao dịch với EV/EBITDA năm 2023 là 9,1x, thấp hơn mức trung bình lịch sử và các công ty cùng ngành trong khu vực lần lượt là 12,2x và 16,3x. Đồng thời, chúng tôi cũng không loại trừ khả năng sẽ có thương vụ bán tài sản có thể là yếu tố tác động đến giá cổ phiếu trong thời gian tới.

Các rủi ro giảm đối với khuyến nghị VRE có thể đến từ: (i) việc phát triển các đại dự án của Vinhomes không đúng tiến độ có thể ảnh hưởng đến việc mở rộng TTTM của Công ty; và (ii) sức tiêu dùng kém hơn dự kiến có thể làm kế hoạch mở rộng của khách thuê chậm lại.