CTG: Định giá hấp dẫn so với các ngân hàng khác

Nguồn: VCSC

Định giá hấp dẫn so với các ngân hàng khác

 

• Chúng tôi giảm 2,5% giá mục tiêu đối với Ngân hàng TMCP Công thương (CTG) xuống 42.500 đồng/cổ phiếu và duy trì khuyến nghị MUA.

• Giá mục tiêu thấp hơn của chúng tôi chủ yếu do định giá thấp hơn theo phương pháp P/B mục tiêu do chúng tôi giảm P/B mục tiêu cho CTG từ 1,95 lần xuống 1,7 lần, điều này được bù đắp một phần bởi mức định giá cao hơn theo phương pháp thu nhập thặng dư sau (1) tác động tích cực của việc cập nhật mô hình định giá của chúng tôi đến cuối năm 2022 và (2) mức tăng tổng cộng 4,1% trong dự báo LNST sau lợi ích CĐTS 2021-2025 của chúng tôi.

• Chúng tôi điều chỉnh giảm LNST năm 2021 xuống 2,0% do điều chỉnh tăng 12,9% trong dự báo chi phí dự phòng năm 2021 sau mức tăng 25 điểm cơ bản trong dự báo tỷ lệ nợ xấu năm 2021 và mức tăng trong giả định trích lập dự phòng xử lý nợ cao hơn, điều này được bù đắp một phần bởi (1) thu nhập từ lãi (NII) tăng 7,9% sau khi điều chỉnh NIM tăng 12 điểm cơ bản và (2) thu nhập phí ròng (NFI) tăng 5,7% (bao gồm cả giao dịch ngoại hối).

• Chúng tôi nâng dự báo tổng lợi nhuận cho giai đoạn 2022-2025 lên 4,9% chủ yếu do (1) tổng NII tăng 5,6%, một phần là do tăng giả định cho mức tăng trưởng cho vay trung bình trong giai đoạn này từ 9,0% lên 9,8% và (2) tổng NFI thuần tăng 8,5%, bị ảnh hưởng một phần bởi tổng chi phí dự phòng tăng 7,0% sau mức giả định cao hơn cho cả tỷ lệ nợ xấu và chi phí dự phòng bổ sung cho các khoản vay tái cơ cấu theo TT14.

• Rủi ro chính: Rủi ro thực hiện trong việc nâng tỷ lệ cho vay bán lẻ và/hoặc CASA; thương vụ bancassurance không thành hiện thực như dự kiến; Dịch COVID-19 kéo dài có thể (1) yêu cầu các biện pháp hỗ trợ liên tục cho khách hàng làm giảm tỷ lệ NIM và (2) dẫn đến tỷ lệ nợ xấu cao hơn dự kiến.

Tỷ lệ LDR quy định cải thiện hỗ trợ giả định cao hơn của chúng tôi về tăng trưởng tín dụng trong 5 năm tới. Tỷ lệ LDR theo quy định của CTG thu hẹp từ 86,1% trong quý 4/2020 xuống 82,2% vào quý 3/2021, mà chúng tôi cho là do mức tăng trong tiền gửi khách hàng, vay các tổ chức tín dụng khác và giấy tờ có giá tăng. Tính đến quý 3/2021, các khoản vay các tổ chức tín dụng khác bằng ngoại tệ đã tăng 6 lần YoY lên 100 nghìn tỷ đồng - một phần có thể được thúc đẩy bởi các khoản cho vay hợp vốn từ nước ngoài được huy động vào tháng 8. Với 1 tỷ USD khoản vay hợp vốn mà CTG huy động được vào tháng 11/2021, hệ số LDR theo quy định có thể tiếp tục giảm trong vài quý tới. CTG cũng tập trung gia tăng giấy tờ có giá để cải thiện tỷ lệ LDR và CAR theo quy định. Tổng hợp của chúng tôi cho thấy CTG đã huy động được 8 nghìn tỷ đồng thông qua phát hành trái phiếu riêng lẻ cấp 2 trong 11 tháng qua và 6,5 nghìn tỷ đồng thông qua phát hành trái phiếu cấp 2 ra công chúng vào tháng 11, tạo dư địa cho tăng trưởng trong tương lai. Do đó, chúng tôi nâng dự báo tăng trưởng tín dụng bình quân giai đoạn 2021-2025 từ 9,0% lên 10%.

Phí bancasurrance ứng trước dự kiến sẽ được ghi nhận trong KQKD bắt đầu từ năm 2022. Chúng tôi giữ nguyên giả định của chúng tôi cho tổng phí ứng trước từ thỏa thuận bancasurrance độc quyền với Manulife là 300 triệu USD, nhưng chúng tôi dời thời gian ghi nhận đợt đầu tiên là 60 triệu USD từ năm 2021 sang năm 2022. Chúng tôi dự phóng mức tăng 44,4% YoY trong NFI thuần năm 2022. Không bao gồm phí ứng trước, tăng trưởng NFI thuần năm 2022 dự kiến là 17,6% YoY.

Các khoản cho vay tái cơ cấu tăng gần gấp 2 lần QoQ trong quý 3/2021, khiến chúng tôi nâng giả định tổng chi phí dự phòng bổ sung cho các khoản vay tái cơ cấu từ 12,5 nghìn tỷ đồng lên 15 nghìn tỷ đồng. Chúng tôi loại bỏ giả định rằng CTG sẽ ghi nhận tất cả chi phí dự phòng bổ sung vào năm 2021 và thay vào đó, chia nhỏ khoản này cho 2 năm từ 2021 đến 2022.