Đường Quảng Ngãi (QNS): Triển vọng lợi nhuận thấp trong bối cảnh giá đường có nguy cơ điều chỉnh

Nguồn: VCSC

Triển vọng lợi nhuận thấp trong bối cảnh giá đường có nguy cơ điều chỉnh

 

 

• Chúng tôi duy trì khuyến nghị PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG cho CTCP Đường Quảng Ngãi (QNS). Theo quan điểm của chúng tôi, QNS hiện có định giá hợp lý với dự phóng P/E năm 2022/2023 hiện tại là 11,3/11,9 lần do (1) đóng góp lợi nhuận ròng khá lớn (19% vào năm 2022) từ mảng đường vốn mang tính chu kỳ có biên lợi nhuận cao bất thường vào năm 2021 và (2) QNS phân bổ vốn cho các mảng kinh doanh có khả năng sinh lời thấp như mía đường trong những năm gần đây.
• Chúng tôi giảm giá mục tiêu thêm 3% và dự báo LNST sau lợi ích CĐTS giai đoạn 2022-2024 thêm 7% khi chúng tôi hạ dự báo biên lợi nhuận gộp của mảng sữa đậu nành và mảng đường. Chúng tôi giảm dự báo biên lợi nhuận gộp của mảng đường do giá đường và sản lượng sản xuất thấp hơn dự kiến.
• Chúng tôi kỳ vọng EPS sẽ giảm ở mức 1 chữ số trong giai đoạn 2022-2024 do giá đường trung bình (ASP) dự kiến giảm vì chúng tôi cho rằng giá đường tăng cao vào năm 2021 và điều kiện thời tiết được cải thiện sẽ thúc đẩy nguồn cung đường trong nước bên cạnh rủi ro về đường nhập lậu từ Thái Lan.
• Yếu tố hỗ trợ: các biện pháp chặt chẽ của Chính phủ đối với hoạt động buôn lậu đường.

Mảng sữa đậu nành có CAGR lợi nhuận đạt 4% trong giai đoạn 2021-2024 do chúng tôi kỳ vọng nhu cầu trong nước phục hồi và giá bán tăng sẽ bù đắp cho chi phí đầu vào tăng. Trong quý 1/2022, doanh thu từ mảng sữa đậu nành tăng 23% YoY với sản lượng bán tăng 14% và giá bán tăng, bao gồm cả đợt tăng giá bán 5% vào tháng 2. Những kết quả khả quan này đã nhấn mạnh khả năng phục hồi nhu cầu sữa đậu nành. Trong tương lai, chúng tôi dự báo sản lượng bán sữa đậu nành của QNS sẽ có CAGR đạt 8% trong giai đoạn 2021-2024 - bao gồm mức tăng trưởng 13% vào năm 2022 - dựa trên sự cải thiện dự kiến về nhu cầu trong nước khi thu nhập của người tiêu dùng phục hồi sau dịch COVID-19 và QNS duy trì thị phần thống trị của công ty. Trong khi đó, chúng tôi dự báo biên lợi nhuận ròng của mảng sữa đậu nành sẽ giảm từ 16,8% vào năm 2021 còn 14,8% vào năm 2022 do giá đậu nành đầu vào tăng cao.

Giá đường trong nước sẽ tiếp tục hạ nhiệt trong quý 2/2022 do sản lượng đường tại Thái Lan phục hồi và đường nhập lậu vào Việt Nam gia tăng. Trong quý 1/2022, biên lợi nhuận gộp của mảng đường giảm 0,9 điểm phần trăm YoY và 20,6 điểm phần trăm QoQ còn 11,3% do chi phí mía nguyên liệu đầu vào tăng sau đợt tăng giá đường vào năm 2021, trong khi giá đường của Việt Nam giảm 6% QoQ so với mức đỉnh vào quý 4/2021. Theo Liên đoàn các ngành công nghiệp Thái Lan, sản lượng đường của Thái Lan - nguồn nhập khẩu chính của Việt Nam - tăng 38% trong niên vụ 2021-2022 so với niên vụ trước do điều kiện thời tiết thuận lợi hơn (cụ thể, lượng mưa cao hơn nhờ La Niña). Mặt khác, buôn lậu đường vào Việt Nam đã gia tăng kể từ cuối năm 2021 sau khi Chính phủ nới lỏng các biện pháp giãn cách xã hội. Chúng tôi tin rằng những xu hướng này sẽ tiếp tục, làm bào mòn tác động tích cực từ mức thuế chống bán phá giá hiện hành của Việt Nam đối với đường nhập khẩu chính thức từ Thái Lan - tương tự như giai đoạn trước năm 2020 khi Việt Nam áp đặt hạn ngạch nhập khẩu để bảo vệ ngành đường trong nước. Do đó, chúng tôi dự báo giá bán đường tinh luyện (RS) của QNS sẽ giữ nguyên vào năm 2022 trước khi giảm 15%/5% vào năm 2023/2024. Nhìn chung, chúng tôi kỳ vọng mảng đường có CAGR lợi nhuận ròng đạt -26% trong giai đoạn 2021-2024 sau mức cao kỷ lục vào năm 2021.