Ngân hàng TMCP Kỹ thương Việt Nam (TCB): Giá cổ phiếu hiện đã chiết khấu cao cho các thách thức hiện tại

Nguồn: VCSC

Giá cổ phiếu hiện đã chiết khấu cao cho các thách thức hiện tại

 

 

• Chúng tôi điều chỉnh giảm 3,1% giá mục tiêu cho Ngân hàng TMCP Kỹ thương Việt Nam (TCB) xuống 43.100 đồng/cổ phiếu nhưng duy trì khuyến nghị MUA.
• Giá mục tiêu thấp hơn của chúng tôi chủ yếu do định giá thấp hơn đến từ cả phương pháp thu nhập thặng dư và P/B mục tiêu do (1) mức giảm tổng cộng 4,0% trong dự báo của chúng tôi cho LNST sau lợi ích CĐTS giai đoạn 2023-2027 và (2) mức tăng chi phí vốn chủ sở hữu của TCB từ 15,3% lên 15,5% do cập nhật hệ số beta.
• Chúng tôi điều chỉnh giảm 7,4% LNST sau lợi ích CĐTS 2023 xuống còn 20,1 nghìn tỷ đồng (-0,4% YoY) do dự báo của chúng tôi cho thu nhập từ lãi (NII) năm 2023 giảm 10,1% sau khi giảm NIM 41 điểm cơ bản chủ yếu do giảm 5 điểm % trong giả định của chúng tôi về tỷ lệ CASA. Chúng tôi duy trì giả định về (1) tỷ lệ nợ xấu năm 2023 ở mức 1,4% với tỷ lệ xử lý nợ/dư nợ cho vay là 0,4% và (2) chi phí tín dụng năm 2023 cho cả khoản vay và trái phiếu ở mức 0,9%, đây là các kịch bản tiêu cực nhất của TCB đưa ra cho tỷ lệ nợ xấu và chi phí tín dụng.
• Rủi ro đối với quan điểm tích cực của chúng tôi: Hạn mức tăng trưởng tín dụng thấp hơn dự kiến; không duy trì được tỷ lệ CASA như kỳ vọng của chúng tôi; nợ xấu cao hơn dự kiến phát sinh từ các khoản cho vay và trái phiếu doanh nghiệp.

Tỷ lệ CASA giảm nhiều hơn so với kỳ vọng của chúng tôi vào năm 2022, nhưng chúng tôi kỳ vọng tỷ lệ này sẽ được cải thiện trong năm 2023. Tỷ lệ CASA của TCB giảm 9,5 điểm % QoQ và 13,5 điểm % YoY trong quý 4/2022 xuống còn 37,0%, là mức giảm cao nhất trong danh mục theo dõi cổ phiếu ngân hàng của chúng tôi. Theo TCB, nguyên nhân chủ yếu là do (1) ngân hàng muốn tăng tiền gửi có kỳ hạn trong bối cảnh thanh khoản hệ thống ngân hàng khó khăn trong quý 4/2022 và (2) khách hàng có xu hướng giảm tiền mặt và ưu tiên gửi tiết kiệm do các cơ hội đầu tư ít hơn sau các vấn đề liên quan đến thị trường BĐS và trái phiếu. Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo về tỷ lệ CASA năm 2023 thêm 5 điểm % còn 40,0%; tuy nhiên, dự báo của chúng tôi cho thấy tỷ lệ CASA của TCB vẫn sẽ cải thiện so với cùng kỳ năm 2022 do chúng tôi tin rằng, so với quý 4/2022, áp lực thanh khoản sẽ giảm bớt trong năm 2023 và các vấn đề hiện tại liên quan đến thị trường trái phiếu doanh nghiệp và BĐS cũng sẽ dần được cải thiện.

Phân tích độ nhạy của chúng tôi chỉ ra rằng thị trường đang giả định mức tổn thất gần 50% đối với các khoản vay và trái phiếu liên quan đến BĐS của TCB. TCB hiện đang là ngân hàng có tỷ trọng trái phiếu doanh nghiệp cao, với số dư trái phiếu doanh nghiệp chiếm 8,9% dư nợ tín dụng, tính đến quý 4/2022 - trong đó khoảng 70% là trái phiếu liên quan đến lĩnh vực BĐS. TCB cũng có tỷ trọng dư nợ cao trong lĩnh vực BĐS, dư nợ cho vay các doanh nghiệp BĐS chiếm 25,9% tổng dư nợ cho vay tính đến quý 4/2022. Do những lo ngại của thị trường về các rủi ro tiềm ẩn liên quan đến trái phiếu doanh nghiệp và ngành BĐS, giá cổ phiếu của TCB đã giảm 46,1% kể từ đầu năm 2022. Chúng tôi cho rằng thị trường đã chiết khấu quá mức những rủi ro tiềm ẩn đối với TPDN và BĐS ở TCB. Phân tích của chúng tôi cho thấy rằng, với thị giá hiện tại, thị trường đang giả định mức tổn thất gần 50% đối với các khoản vay và trái phiếu BĐS của TCB. Các nhà đầu tư chủ yếu lo ngại về rủi ro của TCB trong lĩnh vực BĐS. Theo quan điểm của chúng tôi, nếu TCB có khả năng vượt qua các thách thức này và tạo ra mức lợi nhuận khả quan trong năm 2023 thì điều đó có thể sẽ giúp khôi phục niềm tin của các NĐT vào luận điểm tăng trưởng dài hạn của TCB.