Ngành Sản xuất Phân bón: Giá khí đốt và than tiếp tục ở mức cao hỗ trợ giá urê
Nguồn: VCSC
Giá khí đốt và than tiếp tục ở mức cao hỗ trợ giá urê
Giá urê tiếp tục ở mức cao trong giai đoạn 2022-2023 do giá khí đốt và giá than cao. Giá urê Trung Đông trung bình trong 7 tháng đầu năm 2022 đã vượt kỳ vọng của chúng tôi do chi phí năng lượng tăng và nguồn cung thấp hơn từ Nga, Trung Quốc và Châu Âu. Chúng tôi kỳ vọng giá khí đốt tự nhiên (nguyên liệu đầu vào của khoảng 70% urê được sản xuất trên toàn cầu) sẽ vẫn ở mức cao trong giai đoạn 2022-2023. Trong báo cáo tháng 7/2022, Cơ quan Năng lượng Quốc tế (IEA) đã nâng dự báo giá khí đốt trung bình năm 2022 lên khoảng 5% lên 25 USD/MMBTU so với báo cáo tháng 4/2022. Ngoài ra, hợp đồng tương lai trên sàn Chicago Mercantile Exchange (CME) tính đến giữa tháng 7/2022 tương ứng giá LNG trung bình là 37/36 USD/MMBTU vào các năm 2022/2023, cho thấy giá khí đốt vẫn sẽ duy trì ở mức cao vào năm 2023, qua đó hỗ trợ giá urê. Triển vọng giá than (giá đầu vào cho khoảng 30% urê được sản xuất trên toàn cầu) cũng tăng cao do thiếu hụt nguồn cung do xung đột Nga - Ukraine. Do đó, chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo giá urê Trung Đông 2022/2023 trung bình thêm 11% lên 700/500 USD/tấn trong Báo cáo ngành này.
Giá urê sẽ hạ nhiệt trong dài hạn khi chúng tôi kỳ vọng chi phí năng lượng sẽ giảm. Chúng tôi duy trì dự báo giá dầu thô giai đoạn 2024-2026 trong Báo cáo cập nhật ngành năng lượng ngày 20/07/2022 và tiếp tục kỳ vọng giá dầu thô sẽ bình thường hóa trong dài hạn khi chi tiêu cho thăm dò và khai thác toàn cầu tăng lên giúp cải thiện nguồn cung. Tương ứng, chúng tôi tiếp tục kỳ vọng giá urê Trung Đông sẽ giảm xuống mức 350-400 USD/tấn vào giai đoạn 2024-2026 do chúng tôi giả định chi phí năng lượng sẽ hạ nhiệt.
Chúng tôi kỳ vọng chênh lệch nhỏ giữa giá bán trung bình (ASP) của DCM và DPM so với giá urê quốc tế trong giai đoạn 2023 2026. Trong 6 tháng đầu năm 2022, giá ASP của DPM và DCM thấp hơn khoảng 12%-16% so với giá urê Trung Đông trung bình - tốt hơn nhẹ so với dự báo của chúng tôi. Hiện tại, chúng tôi giả định mức chiết khấu 14% của giá ASP của DPM và DCM so với giá urê Trung Đông trung bình vào năm 2022, sau đó là mức chiết khấu khoảng 2% giai đoạn 2023-2026 khi giá urê giảm.
Chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA đối với DPM và DCM trong khi điều chỉnh giảm khoảng 15% giá mục tiêu tương ứng xuống 57.000 đồng/cổ phiếu và 39.200 đồng/cổ phiếu. Định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) của chúng tôi đối với DPM và DCM gần như không thay đổi do tác động tích cực của việc nâng dự phóng LNST sau lợi ích CĐTS 2022-2023 bù đắp cho việc tăng giả định lãi suất phi rủi ro thêm 50 điểm cơ bản của chúng tôi. Tuy nhiên, vì chúng tôi cho rằng giá urê hiện đang đi vào chu kỳ giảm và có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận và tâm lý nhà đầu tư trong giai đoạn 2023-2024, chúng tôi áp dụng mức chiết khấu 15% cho định giá DCF và giảm giá mục tiêu của 2 công ty này.
Giá khí và chi phí sản xuất thấp hơn vẫn là lợi thế cho DPM và DCM so với các nhà sản xuất urê quốc tế. Trong khi các nhà sản xuất urê quốc tế chịu tác động tiêu cực do chi phí nguyên liệu đầu vào tăng cao (giá khí đốt và than quốc tế), DPM và DCM có lợi thế từ chi phí sản xuất thấp hơn nhờ nguồn khí đầu vào cạnh tranh có giá dựa trên giá dầu nhiên liệu và thấp hơn giá khí đốt quốc tế, đồng thời có chi phí khấu hao, nhân công và bảo trì thấp hơn. Chúng tôi dự báo chi phí sản xuất của DPM và DCM ở mức 280-320 USD/tấn dựa trên dự báo giá dầu Brent trung bình của chúng tôi là 90 USD/thùng vào năm 2023. Do đó, chúng tôi kỳ vọng 2 công ty này có thể có biên LN gộp đáng kể là 180-220 USD/tấn urê trong năm 2023.
Định giá tỏ ra hấp dẫn với DPS dự phóng 2022/2023 ổn định. DPM đang giao dịch với P/E 2022/2023 là 5,1 lần/7,7 lần - chiết khấu khoảng 60%/40% so với P/E trượt trung bình 5 năm của các công ty cùng ngành trong khu vực. Tương tự, DCM đang giao dịch ở mức P/E 2022/2023 là 5,8/8,9 lần - chiết khấu khoảng 50%/30% so với P/E trượt trung bình 5 năm của các công ty cùng ngành trong khu vực. Chúng tôi kỳ vọng DPM và DCM có thể chia cổ tức tiền mặt cao ổn định ở mức 5.000 đồng/cổ phiếu và 1.800 đồng/cổ phiếu, tương ứng với lợi suất khoảng 10% và 5% vào giai đoạn 2022/2023.
Yếu tố hỗ trợ: Xung đột Nga - Ukraine đang diễn ra khiến giá khí đốt và than quốc tế tăng cao, do đó làm giảm nguồn cung urê và khiến giá urê tiếp tục ở mức cao trong thời gian dài hơn.
Rủi ro đối với quan điểm tích cực của chúng tôi: Giá urê toàn cầu giảm cao hơn dự kiến; giá dầu nhiên liệu và chi phí khí đầu vào trong nước cao hơn dự kiến.
