Tập đoàn Công nghiệp Cao su Việt Nam (GVR): Giá trị quỹ đất không thay đổi đáng kể dù quá trình phê duyệt chậm

Nguồn: VCSC

Giá trị quỹ đất không thay đổi đáng kể dù quá trình phê duyệt chậm

 

 

• Chúng tôi nâng khuyến nghị đối với Tập đoàn Công nghiệp Cao su Việt Nam – CTCP (GVR) từ PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG lên KHẢ QUAN dù đã giảm giá mục tiêu thêm 19% còn 29.000 đồng/CP. Giá cổ phiếu của GVR đã giảm 25% trong 3 tháng qua.
• Giá mục tiêu thấp hơn của chúng tôi chủ yếu do (1) giả định WACC cao hơn 1,8 điểm phần trăm, (2) các giả định thận trọng hơn đối với doanh số cho thuê đất KCN trong tương lai của GVR tại các dự án KCN tự phát triển do quy trình phê duyệt chậm hơn dự kiến khi chúng tôi giảm dự báo diện tích cho thuê đất KCN trong giai đoạn 2022-2030 thêm 16% còn khoảng 4.900 ha và (3) dự báo lợi nhuận thấp hơn cho mảng sản phẩm cao su do sự cạnh tranh gay gắt gần đây từ các nhà sản xuất trong nước. Những thay đổi này được bù đắp một phần bởi tác động tích cực từ việc cập nhật giá mục tiêu đến giữa năm 2023.
• Sau những thay đổi về giả định của chúng tôi - đáng chú ý nhất là giả định thấp hơn của chúng tôi đối với việc ghi nhận doanh số cho thuê đất KCN trong tương lai - chúng tôi giảm dự báo LNST sau lợi ích CĐTS giai đoạn 2022-2030 thêm 19% trong khi chúng tôi giảm dự báo LNST sau lợi ích CĐTS năm 2022/2023 thêm 8%/11%.
• Đối với năm 2022, chúng tôi dự báo doanh thu đạt 29 nghìn tỷ đồng (+12% YoY) và LNST sau lợi ích CĐTS đạt 4,9 nghìn tỷ đồng (+17% YoY). Chúng tôi kỳ vọng tăng trưởng doanh thu sẽ được hỗ trợ bởi sự tăng trưởng mạnh mẽ của mảng mủ cao su tự nhiên, trong khi tăng trưởng LNST sau lợi ích CĐTS sẽ được thúc đẩy bởi khoản lợi nhuận thoái vốn giả định trị giá khoảng 840 tỷ đồng của chúng tôi từ việc bán 20% cổ phần tại CTCP KCN Nam Tân Uyên (UPCoM: NTC).
• Chúng tôi tin rằng GVR là công ty hưởng lợi chính từ nhu cầu đất KCN cao ở Việt Nam và giá cao su tự nhiên tăng. Dù những dự báo của chúng tôi đối với việc chuyển đổi đất cao su của GVR là thận trọng so với kế hoạch của công ty, chúng tôi tin rằng GVR có định giá hấp dẫn vì công ty có giá trị quỹ đất đáng kể.
• Rủi ro cho quan điểm của chúng tôi: tiến độ phát triển chậm của các KCN trong tương lai; giá cao su tự nhiên giảm.

Giá trị quỹ đất lớn không thay đổi đáng kể mặc dù quá trình phê duyệt để hiện thực hóa giá trị quỹ đất chậm hơn dự kiến. Phần lớn các dự án KCN trong tương lai của GVR đang chờ Chính phủ phê duyệt đầu tư, chúng tôi đã nhận thấy quy trình phê duyệt chậm hơn dự kiến, chúng tôi kỳ vọng việc chuyển đổi đất cho các dự án KCN sắp tới sẽ diễn ra chủ yếu trong giai đoạn 2024-2025 so với kỳ vọng trước đó của chúng tôi là 2022-2023. Chúng tôi cho rằng sự trì hoãn này chủ yếu là do cách tiếp cận thận trọng hơn của chính quyền địa phương và Chính phủ sau các cuộc điều tra về việc sử dụng đất. Do đó, chúng tôi điều chỉnh giảm 16% giả định tổng doanh số cho thuê đất KCN giai đoạn 2022-2030 cho GVR. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng giá trị quỹ đất lớn của GVR vẫn không thay đổi đáng kể vì việc chuyển đổi từ đất cao su sang phát triển KCN có lợi thế về thời gian và được hỗ trợ bởi chính quyền địa phương, với mong muốn tăng giá trị đất.

Giá mủ cao su tiếp tục duy trì ở mức cao, trong khi mảng găng tay cao su đang đối mặt với xu hướng thị trường không thuận lợi, do nhu cầu tiêu thụ sản phẩm này đã ổn định trở lại và do cạnh tranh ngày càng tăng từ các nhà sản xuất trong nước. Mặc dù GVR chưa công bố xu hướng giá bán trung bình (ASP) của găng tay cao su, nhưng dữ liệu ngành cho thấy ASP của găng tay cao su đang có xu hướng giảm và quay trở lại mức trước COVID-19 sau khi tăng cao trong thời gian cao điểm của đại dịch. Ngoài ra, chi phí đầu vào của găng tay cao su (giá mủ cao su) tiếp tục duy trì ở mức cao do ảnh hưởng của La Niña khiến sản lượng toàn cầu giảm. Chúng tôi ước tính ASP của mủ cao su cao hơn khoảng 18% so với mức trước dịch COVID-19; do đó, chúng tôi điều chỉnh 37% giảm dự báo doanh thu sản phẩm cao su (chiếm khoảng 7% doanh thu của GVR) trong năm 2022 và giảm 42% trong năm 2023.