Tổng CTCP Bia – Rượu – Nước giải khát Sài Gòn (SAB): Biên lợi nhuận đối mặt với thách thức đến từ việc cạnh tranh gay gắt hơn

 Nguồn: VCSC

 

 

• Chúng tôi điều chỉnh khuyến nghị cho SAB từ MUA còn KHẢ QUAN và giảm giá mục tiêu thêm 2,7% do giá cổ phiếu của công ty đã tăng 6,4% trong 3 tháng qua. Giá mục tiêu thấp hơn của chúng tôi chủ yếu đến từ việc chúng tôi giảm dự báo LNST sau lợi ích CĐTS năm 2023 thêm 5% so với dự báo trước đây của chúng tôi.
• Trong năm 2023, chúng tôi dự báo doanh thu đạt 39 nghìn tỷ đồng (+11% YoY) và LNST sau lợi ích CĐTS đạt 5,7 nghìn tỷ đồng (+8% YoY). Chúng tôi dự báo tăng trưởng doanh thu của SAB sẽ được thúc đẩy nhờ sự cải thiện về sức mạnh thương hiệu và vị thế vững chắc của công ty trong phân khúc phổ thông vì chúng tôi kỳ vọng người tiêu dùng giảm chi tiêu trong thời kỳ suy thoái kinh tế. Tuy nhiên, chúng tôi giả định rằng chi tiêu của người tiêu dùng thấp hơn và chi phí quảng cáo & khuyến mại (A&P) cao hơn có thể tác động tiêu cực đến lợi nhuận của SAB.
• Trong giai đoạn 2023-2025, chúng tôi dự báo tốc độ tăng trưởng kép (CAGR) EPS đạt 10% do (1) tiêu thụ bia tăng trưởng ổn định nhờ cơ cấu dân số thuận lợi của Việt Nam, (2) sự cải thiện trong cơ cấu sản phẩm và (3) các sáng kiến cải thiện biên lợi nhuận.
• Giá mục tiêu của chúng tôi tương ứng P/E năm 2023/2024 của SAB là 25/23 lần so với P/E trượt trung bình của các công ty cùng ngành trong 5 năm là 31 lần.
• Rủi ro đối với quan điểm tích cực của chúng tôi: Mất thị phần vào tay đối thủ chính; biến động chi phí đầu vào; chi tiêu tiếp thị cao hơn dự kiến do cạnh tranh gay gắt.

Chi tiêu của người tiêu dùng suy yếu ảnh hưởng đến tăng trưởng doanh thu bia trong năm 2023. Trong ngắn hạn, chúng tôi cho rằng suy thoái kinh tế sẽ ảnh hưởng đến thu nhập và chi tiêu của người tiêu dùng. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn kỳ vọng sản lượng bán bia năm 2023 của SAB vẫn tăng trưởng tốt ở mức 8,5% YoY (so với mức 8,2% YoY trước đây), chủ yếu nhờ (1) tiêu thụ bia ổn định dù bất ổn kinh tế và (2) vị thế vững chắc trên thị trường của SAB trong phân khúc phổ thông nắm bắt hành vi của người tiêu dùng khi họ chuyển sang các sản phẩm có giá thấp hơn. Chúng tôi kỳ vọng giá bán bia trung bình tăng trưởng 2,8% YoY (so với 3,2% YoY trước đây) vào năm 2023, bị ảnh hưởng bởi mức cơ sở cao năm 2022 và người tiêu dùng thắt chặt chi tiêu. Ngoài ra, chúng tôi kỳ vọng doanh thu bia năm 2023 sẽ tăng 10,5% YoY (so với 11,5% YoY trước đây). Trong trung hạn, chúng tôi duy trì dự báo CAGR doanh thu bia đạt 8% trong giai đoạn 2023-2025 dựa trên (1) sự phục hồi của tiêu dùng FMCG trong nửa đầu năm 2024 do được kích thích bởi sự phục hồi của hoạt động xuất khẩu trong nửa cuối năm 2023 và (2) nhân khẩu học thuận lợi của Việt Nam, bao gồm dân số trong độ tuổi uống rượu ngày càng tăng và sự gia tăng của tầng lớp có thu nhập trung bình cao.

Biên lợi nhuận sẽ giảm vào năm 2023 do chi tiêu cho A&P cao hơn. Chúng tôi kỳ vọng cạnh tranh ngày càng tăng trong ngành bia vào năm 2023 khi nền kinh tế Việt Nam đã phục hồi sau dịch COVID-19 và khi Việt Nam có mức tiêu thụ bia bình quân đầu người ổn định. Ngoài ra, SAB gần đây đã tập trung phát triển danh mục sản phẩm cận cao cấp, vốn sẽ cần đầu tư đáng kể để thay đổi nhận thức của người tiêu dùng; tuy nhiên, chúng tôi kỳ vọng rằng chiến lược tiếp thị tiết kiệm chi phí cũng như sức mạnh và mức độ nhận biết thương hiệu vững chắc của SAB sẽ phần nào bù đắp cho khoản đầu tư gia tăng. Do đó, chúng tôi kỳ vọng chi phí bán hàng/doanh thu bán hàng sẽ tăng lên 15,0% so với mức 14,7% trước đây. Chúng tôi cũng kỳ vọng chi phí A&P sẽ tăng với CAGR là 9% trong giai đoạn 2023-2025.